每經熱評丨熱門產業龍頭紛紛預虧 順周期擴張應有邊際

每經評論員 胥帥

1月份，不少上市公司披露了2023年度業績預告。此次業績預告的一個特點是，養豬、光伏、鋰礦等過去火熱的產業，2023年業績都較為疲軟。比如，市值接近2000億元的養豬龍頭牧原股份預計將出現上市以來首次年度虧損，鋰礦龍頭贛鋒鋰業預計2023年凈利潤下滑約七成，硅片龍頭TCL中環2023年第四季度虧損可能高達20億元。這些公司業績轉壞并非勻速下行，比如，2022年牧原股份的歸屬凈利潤尚有132.66億元；贛鋒鋰業凈利潤為205.04億元，同比增速高達292.16%。

盡管養豬和光伏的產業特征截然不同，但經濟規律卻呈現出明顯共性。在順周期經營會特別順，在逆周期經營又會特別難。龍頭企業與產業相互影響，“大起大落”之間形成共振，呈現出產業周期短期大幅波動等特點。

筆者認為，造成這類產業周期大幅波動的一個重要原因是“融資加速器”效應。

美聯儲前主席伯南克提出“金融加速器”模型，即在信息不對稱的情況下，企業融資依賴于企業的資產負債表狀況，信貸市場與實體經濟之間存在很強的同向性。大致特點是經濟繁榮時，銀行會增加對企業的放貸供給，造成經濟過熱；經濟衰退時，銀行減少對企業的放貸供給，加劇經濟蕭條。

“融資加速器”和伯南克“金融加速器”的運作機制有很多類似的地方。在豬周期、光伏周期和鋰礦周期高點，上市公司在資本市場進行數十億、上百億的募資擴產，大大縮短了資本進入企業生產結構的時間。如果沒有“融資加速器”效應，傳統企業需要經過銷售回流、存錢（借錢）再到投入生產的過程。即便是產業各個環節出現了供需錯配，但資本籌措必要的時間約束會延緩供給不足到供需均衡，再到供給過剩的過程。

在“融資加速器”機制下，經營管控更加合理的企業，會更有機會主義沖動，價低擴張市場占有率。但“融資加速器”效應僅增加預算約束的邊際值，當擴張超出承受能力，依然要面臨“出清”的懲罰。

筆者認為，“融資加速器”效應既傷害產業，也對高位認購股本的投資者造成損害。上市公司應該理性認識“融資加速器”機制，在順周期要保持冷靜，抑制盲目擴張的沖動；傾聽更多股東、機構投資者的聲音，做到理性決策。此外，上市公司要平衡把握投融資和分紅關系，順周期給投資者多分紅，逆周期減少資本開支。