從萬達和融創最新財務審視632億世紀大交易

每經編輯｜張銀銀    

張銀銀

沒有人想到，牛氣沖天的萬達竟然以632億元就把自己文旅產業版圖的數十個優質項目給賣了。更難以預料的是，買家竟然是融創，就是那個買買買停不下來，喜歡抄底的孫宏斌先生。

就在不久前的6月22日，萬達被傳遭遇幾家大金融機構拋售債券，相關股票價格急速墜落，一時引起市場震驚。那么，這筆632億元的交易交割完成后，萬達最新的財務狀況將會如何？吃進萬達大筆資產后，融創中國的賬本又該怎么書寫？

根據萬達集團官網的介紹，2016年該集團資產達7961億元，營業收入2550億元。單說資產多沒有多大參考價值，還得看其資產的結構和組成以及債務情況。

雖然萬達電影是境內上市公司，但萬達旗下有商業、文化、網絡、金融四大集團。而商業板塊2016年又從港交所退市了，要全面了解萬達集團的最新資產、負債，其實是有一定困難的。

好在萬達旗下資產規模最大的大連萬達商業地產股份有限公司曾發布2017年一季度財務報表。根據這份報表，萬達商業的資產在一季度末為7712.6億元；而在2016年末，該數據為7511.5億元。至于負債，一季報為5446億元；而在2016年末，該數據為5277.7億元。

如果直接算，截至2017年一季度末，萬達商業的資產負債率為70.61%，而去年末為70.26%，略有上升。不過需要注意的是，地產公司的預收款項也算進了債務，這個數字2017年一季度末為1368.33億元。換句話說，考慮到如果萬達能如期交貨，萬達商業的資產負債率實際壓力會比上述數據小。

另外值得注意的是，截至2017年一季度末，萬達商業一年內到期的非流動負債為198.97億元，比2016年末的232.70億元實際下降30多億元。

在應付債券方面，截至2017年一季度末，萬達商業為867.19億元，比2016年末的817.41億元增加49.78億元。這或許便是不久前股債風波的禍水源頭。

假如萬達、融創此次632億元交易最終完成交割，并將這些錢全部用于萬達商業還債。不考慮最近幾個月其他變量（實際也不會太大），那么萬達商業的債務大概會變成4814.3億元左右。考慮到融創還會承擔13個文旅城項目現有的全部貸款，那么債務總額還會減少一些。

但債務總額具體是多少外界并不知道，所以萬達的資產負債率很難計算，只有等萬達自己發布數據。

此外，萬達還有兩點資產狀況有待核實：其一是13個萬達文旅城當中，建好的值多少錢，萬達權益部分該是多少，目前數據并不透明；而在沒建成的當中，土地資產價格應該怎么計算也有待明確。實際上，除了西雙版納、哈爾濱、南昌萬達文旅城等少數幾個項目外，大部分文旅城項目都還在建設之中，甚至部分文旅項目還沒開工。

其二，除了少數幾個萬達文旅城外，其他文旅城拿地是否完成，目前到底有多少土地。如果不知道土地的總量，就很難對這些土地估值。

但可以確定的是，萬達通過售出資產，回籠資金減少了債務。而與此同時，資產本身也面臨縮水。

根據萬達方面的介紹，萬達現有的土地儲備中，相當大一部分是萬達文旅城的土地。如果真是這樣，完成此次交易后，萬達會減少大量的土地儲備。這恐怕不僅是輕資產的問題，而是集團未來還是不是一家以地產為主業的公司這樣一個重大問題。

有趣的是，這些地萬達當初購入的成本應該非常低廉。根據萬達商業從港交所退市前發布的最后一份詳細半年報：萬達2016上半年的土地購置成本僅1346元/平方米。最近幾年，萬達和多個城市的合作越來越緊密，萬達所儲備的土地按照市場實際行情應該是越來越值錢。特別是經過2016年主要城市核心區地價的一輪上漲，萬達理論上的賬面盈利可能達到數百億元甚至是千億元級別。

如此優質的資產，萬達為何還要把大部分項目出售給融創呢？原因一定是多方面的，但可以確定的是，通過此次交易，萬達一定可以減少相當大一部分債務。換一個角度講，萬達債務減少多少，融創現金（資產）就應該會減少多少；與此萬達減少的資產，又會變成融創增加的資產。

這么說是融創撿了便宜嗎？并不完全是。畢竟如上文所述，融創一并要承擔這13個文旅項目的債務，而這些債務到底有多少并不完全透明。要注意到的是，融創當前的債務已經不低，而且還會繼續增加。

按照孫宏斌的說法，此次交易涉及資金完全來自融創自有資金，截至2017年6月30日，該公司賬上還有900多億元現金。有意思的是，和萬達此前低價拿地的模式有所不同，融創的地很多是靠收購而來。根據融創中國2016年報，其2016年新增的5394萬平方米土地儲備，68%來自收購，花了約595億元。因為收購成本不低，融創凈資產負債率升至121.5%。

近些年，從綠城、佳兆業到金科、樂視、萬達……54歲的孫宏斌注定和買買買有緣。雖然不是每一次收購都能如愿，但其求購資產的魄力和雄心也可見一斑。

在萬達、融創交易消息發布后，不少市場人士都認為，融創手中有樂視，而萬達則是影視一條龍，如果萬達和融創聯姻，甚至把樂視給拿下，萬達文娛產業將實現從線下大熒幕，到線上小屏，再到家庭中屏的完整產品線。

此前萬達商業從港交所退市，很大程度與公司謀求回歸A股市場有關，而樂視網又是一家A股上市公司。如果真的能實現這一美好愿望，萬達商業乃至整個萬達集團資產負債率確實有可能大大下降，且更容易獲得高估值。

此前王健林也曾公開表示，進一步的輕資產化有助于萬達商業盡快回歸A股市場。考慮到目前房地產公司IPO發行幾乎處于停滯狀態，萬達商業多半并不希望被劃入房地產板塊。目前，萬達商業IPO的審核狀態為“已反饋”。這么說，通過樂視“曲線上市”還真不是沒有可能。

而在融創方面，通過本次交易進一步拿到更多的土地儲備，這不僅能幫助其實現2017年上半年內地第七大地產商的目標，甚至再進一步都并非沒有可能。

不過話又說回來，融創此前的多次收購一向是命運多舛，但有時候收購不成功也未必是件壞事，畢竟加杠桿的游戲都是有風險的。

一切還要看7月31日前融創和萬達是否能如期簽訂詳細協議，并能否盡快完成付款、資產及股權交割。如果沒有第一步，后面的都是空談。（本文經授權轉載自杠桿游戲）