任澤平：保匯率還是保外儲？央行正面臨目標選擇

央行最新數據顯示，12月我國外匯儲備余額30105.2億美元，預期30100億美元，前值30516億美元，外匯儲備下降了410.81億美元。對此方正證券首席經濟學家任澤平表示央行正面臨目標選擇，如果目標是保匯率，則面臨外儲消耗，一旦外儲下降到臨界點而匯率仍然存在強烈貶值預期，則面臨擠兌風險；如果是保外儲，則需要加快貶值和加強資本管制。 以下為方正證券首席經濟學家任澤平對12月外匯數據的具體點評《保匯率還是保外儲?》： 事件：12月我國外匯儲備余額30105.2億美元，預期30100億美元，前值30516億美元。SDR計價口徑12月外匯儲備22394.15億SDR，前值22541.61億SDR。 點評： (1)核心觀點：12月，以美元計價的外匯儲備和以SDR計價的外匯儲備，皆低于市場前值，連續下降。二者同時下降主要系央行為穩匯率的外匯市場操作，導致外儲的大幅消耗，人民幣貶值、資本外流、外匯儲備下降形成了一個自我循環，估值損失相比上月減少。12月暫穩3萬億外儲大關，新外匯額度出臺，央行為穩匯率在離岸抽干流動性，在岸加強管制。 央行正面臨目標選擇，如果目標是保匯率，則面臨外儲消耗，一旦外儲下降到臨界點而匯率仍然存在強烈貶值預期，則面臨擠兌風險;如果是保外儲，則需要加快貶值和加強資本管制。漸進式貶值對外儲消耗較大，一次性貶值對微觀資產負債表沖擊較大。在短期雖然央行干預可以起到階段性穩匯率的效果，但也付出外儲消耗、加強管制、高估壓力仍存的代價。在中長期人民幣走穩，需要釋放高估壓力，加快減稅、產權和供給側改革步伐，提高全要素生產率，不要重走貨幣放水刺激房地產的老路。 (2)外儲連續6個月下降，基本持平于預期，遠低于前值，降幅縮小。12月末官方外匯儲備30105.2億美元，與市場預期30100億美元基本持平，較上月下降410.8億美元，連續6個月下降，降幅相比上月縮小但仍處高位，整體規模降至2011年3月以來最低水平。 (3)SDR計價外儲連續3個月下降創新低，遠低于前值，降幅較上月有所收窄。12月末SRD計價外儲22394.15億，低于11月末數據22541.61億，較上月下降147.46億。10月小幅回升后重回下跌趨勢，連續3個月下降。 (4)外儲持續下降主因是央行外匯市場操作穩定匯率和估值損失。央行加大外匯市場操作，同時估值損失拖累外儲。12月美元指數繼續上漲0.80%(前值3.83%)至102.38。美元兌主要貨幣均有升值，其中美元兌人民幣升值0.91%至6.95，美元兌日元和加元分別升值2.76%和0.12%，歐元、英鎊兌美元分別下跌0.26%和0.59%。同時美國10年國債收益率上漲8BP至2.45%。估值損失相比上月減少。 (5)央行選擇在新年換匯額度出來的時間點維穩匯率，穩定貶值預期，預期管理見效，繼12月18日人民幣匯率走穩以來，近期大漲，離岸、在岸匯率大幅倒掛。央行離岸在岸共同出手穩匯率，抽干離岸市場流動性，HIBOR利率大漲，做空成本上升，在岸受資本管制。美元走弱、國內經濟L型筑底等為人民幣短期走穩提供了基本面環境。人民幣匯率短期有望穩定，中長期取決于中美在勞動生產率、改革前景、人口年齡結構等方面的差異。 附：非農不及預期，薪資增速超預期——點評12月美國非農數據 事件：美國12月新增非農就業人口15.6萬，預期17.5萬，前值從17.8萬修正為20.4萬。薪資同比增長2.9%，預期2.8%，前值2.5%。失業率4.7%，預期4.7%，前值4.6%。勞動力參與率62.7%，前值從62.7%修正為62.6%。 點評： 1)核心觀點：12月非農就業數據不及預期，失業率和勞動力參與率均略升，但12月薪資同比增速創2009年以來新高，再通脹升溫。美國聯邦基金利率期貨數據顯示，6月加息概率升至69%，全年加息兩次的概率升至71.2%。特朗普“基建減稅反移民”新政預期推動美國消費支出和再通脹，但1月20日正式入主白宮，面臨不確定性，預期可能修正。 2)12月非農數據不及預期，失業率略升，勞動參與率略升。12月新增非農就業人口15.6萬，預期17.5萬，前值從17.8萬修正為20.4萬。2016年美國新增非農就業216萬，較2015年下降59萬。失業率為4.7%，較前值略升0.1個點，較2015年12月下降0.3個點;U6失業率為9.2%，較前值下降0.1個點，較2015年12月下降0.7個點。勞動參與率為62.7%，較前值略升0.1個點，與2015年12月持平。 3)分部門看，制造業明顯走強，服務業受專業與商業服務拖累走弱。12月商品生產領域新增非農就業1.2萬人，較前值下降0.1萬人;服務業新增13.2萬人，較前值下降5.3萬人;政府部門新增1.2萬人，較前值上升0.6萬人。具體來看，建筑業減少0.3萬人，較前值下降2萬人，可能主要受天氣影響。制造業新增1.7萬人，較前值上升2.4萬人;其中，耐用品新增1.5萬人，較前值上升1.9萬人。零售業新增0.6萬人，較前值下降1.3萬人。專業與商業服務新增1.5萬人，較前值下降5萬人。教育健康新增7萬人，較前值上升2.7萬人。休閑住宿新增2.4萬人，較前值下降1.3萬人。 4)薪資增速明顯且超預期，創2009年以來新高。12月平均每小時工資環比增長0.4%，預期增0.3%，較前值提升0.5個點;12月平均每小時工資同比增2.9%，預期增2.8%，較前值和2015年12月分別上升0.4、0.3個點，增速創2009年以來新高。數據公布后，美元指數震蕩上行，當日收102.1847，漲0.78%;COMEX黃金震蕩下行，跌0.71%。 5)美聯儲加息概率上升。數據公布后，克里夫蘭聯儲主席Mester表示，12月非農報告表現不錯，美國基本處于充分就業狀態;2017年加息3次是合理的。芝加哥商品交易所集團(CMEGroup)網站上的美國聯邦基金利率期貨數據顯示，3月加息概率升至28.8%，5月加息概率升至42.7%，6月加息概率升至69%，全年加息兩次的概率升至71.2%，加息三次的概率升至38.7%。