激烈震蕩 國債市場迎“牛熊拐點”？

每經記者｜宋欽章    每經編輯｜馬子卿    

隨著大行賣債、部分農商行被協會啟動自律調查等傳遞監管信號，近日債市呈現由“牛轉熊”趨勢。

8月12日，各期限國債全線收跌，其中10年期國債活躍券“24附息國債11”（以下簡稱“24國債11”）收2.2425%，上漲4.25個BP；30年國債活躍券“23附息國債23”(以下簡稱“23國債23”)收2.4325%，上漲5.25個BP；期貨方面，8月12日，各期限國債期貨同樣全線收跌，2年期（以下簡稱CN2Y）下跌0.14%，5年期（以下簡稱CN5Y）下跌0.34%，10年期（以下簡稱CN10Y）下跌0.59%，30年期（以下簡稱CN30Y）下跌1.11%。

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《每日經濟新聞》記者注意到，央行在二季度貨幣政策執行報告中多次提示債市風險，提出要對金融機構持有債券資產風險敞口進行壓力測試。華創固收周冠南團隊認為，央行持續關注長債收益率變化，上周大行賣債操作落地，后半周各期限、各品種收益率明顯回調。

8月13日，“24國債11”收2.21%，跌1.83個BP，“23國債23”收2.39%，跌2.43個BP；期貨方面，CN2Y跌0.43%，CN5Y跌1.55%，CN10Y 跌 1.01%，CN30Y 跌1.23%。

國債收益率上漲

現貨方面，8月12日，各期限國債全線收跌。國債價格下跌對應收益率上漲，其中7年期國債活躍券“24附息國債06”收2.1290%，較上個交易日上漲5.90個BP；10年期國債活躍券“24附息國債11”收2.2425%，上漲4.25個BP；30年國債活躍券“23附息國債23”收2.4325%，較上個交易日上漲5.25個BP。

期貨方面，8月12日，各期限國債期貨同樣全線收跌，CN2Y下跌0.14%，CN5Y下跌0.34%，CN10Y下跌0.59%，CN30Y下跌1.11%。

回顧此前行情，本輪債市探底回升的時間拐點，大致出現在8月5日。當日，10年期國債收益率跌破2.1%，30年期國債收益率跌破2.3%。當日下午，由于大行大量賣出國債等原因，長期國債收益率開始回升。此后兩日，債市多空博弈依舊激烈。

而“江蘇4家農商行被交易商協會啟動自律調查”的消息，進一步加劇了債市下跌。8月7日消息，江蘇4家農商銀行因涉嫌在國債二級市場交易中操縱市場價格、利益輸送，被中國銀行間市場交易商協會啟動自律調查。

據悉，這4家銀行分別是常熟農村商業銀行、江南農村商業銀行、昆山農村商業銀行、蘇州農村商業銀行。8月8日，交易商協會再發公告稱，部分中小金融機構在國債交易中存在出借債券賬戶和利益輸送等違規情形，交易商協會已將部分嚴重違規機構移送央行實施行政處罰。

江蘇4家農商行被啟動自律調查后，債市反應強烈。盤面上，10年期國債活躍券“24附息國債11”收益率在8月8日上漲3.5個BP，在8月9日上漲2.5個BP。日前還有市場傳言稱，江蘇省農村信用社聯合社已指示當地一些農商銀行暫停國債交易。

8月12日，《每日經濟新聞》記者以投資者身份致電多家江蘇省上市農商銀行，張家港行、無錫銀行均稱沒有收到這類指示。此外，紫金銀行稱“不太清楚”，蘇農銀行則表示“沒有收到相關消息”。

央行曾提示風險

事實上，監管部門一直對農商銀行的長債超好情況保持關注，此前曾有多次消息傳出，央行部分分行調研下轄農商銀行的國債持倉情況。8月9日，央行二季度貨幣政策執行報告也多次提示債市風險，提出要對金融機構持有債券資產風險敞口進行壓力測試。

對近期銀行賣債行為，光大固收首席分析師張旭在研報中認為，這有效阻斷了收益率快速下行的趨勢，也使得投資者對市場走勢的預期有了明顯轉變。近幾日債券市場的變化充分體現出多頭的力量是相對有限的。并且，張旭曾多次在研報中指出，與具體工具的使用相比，調控者的態度更為關鍵。

華創固收周冠南團隊認為，央行持續關注長債收益率變化，上周大行賣債操作落地，后半周各期限、各品種收益率明顯回調。央行糾偏已從此前的預期引導轉向操作層面，并在二季度貨幣政策執行報告中明確指出將對金融機構持有債券的風險敞口進行壓力測試，體現出更強的政策定力。

周冠南團隊認為，“本次央行操作反映對長債風險的關注度再次邊際提高，在新的貨幣政策框架下，央行或不會提供‘黃金買點’，這次調整的時間可能要稍長一些。”

國聯固收團隊則表示，近期農商銀行一直是長期國債的承接主力，在7月大幅止盈后，8月部分農商銀行再度面臨欠配壓力下買入長債。他們認為，長端利率的反彈調整或將持續至市場對長債區間形成穩定的預期，在此期間，利率仍有較大波動的可能。隨著多頭力量的弱化，利率可能將進一步回歸至央行的合意區間。

華安固收顏子琦團隊指出，近日債市回調主要是由大行拋券等因素所致。農商行和非銀機構是本輪債牛追漲的主要“玩家”，上周大行出現明顯的國債賣券現象，其對手方主要為農商行，以及基金、券商資管等非銀機構。若這周大行進一步拋券使得利率再次上行，非銀機構的贖回壓力或有所體現。

針對監管層面的政策意圖，華泰固收張繼強團隊認為，央行的本意更多是避免形成單邊預期并不斷強化，基本面預期的改善才是根本。貨幣政策的根本職責是調控經濟增長與價格穩定。當前基本面仍處于波浪式運行的進程中，后續更需關注基本面和財政動向，央行屆時如果順勢操作、借力用力，政策效果將更明顯。

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