古井貢酒：23年雙百億收官在即，看好增長勢能延續（浙商證券研報）

每經AI快訊，2023年12月29日，浙商證券發布研報點評古井貢酒（000596）。

古井貢酒于昨日在亳州召開經銷商大會，管理層對2023年營銷工作進行總結回顧，并對2024年指導思想及戰略目標進行展望規劃，向市場傳遞了積極信心。

古井貢酒作為次高端徽酒龍頭，23年順利收官，在省內產品結構延續升級&省外全國化持續擴張&費用率收縮的背景下，看好公司春節開門紅表現，24年業績或超預期。

超預期點一：看好古井發展勢能，雙百億后仍具備增長持續性

市場擔憂：市場對古井營收規模超200億后的增長持續性存在擔憂，省內存量市場下市占率提升空間有限，省外在整體消費環境承壓背景下擴張存在壓力。

我們認為：通常對于白酒企業而言，200億以下關注區域，200億以上關注產品。在古井邁入營收200億門檻后，觀察古井的增長方式將發生變化，更多關注其產品端的表現。當前公司產品矩陣清晰，各價格帶均有核心大單品，其中古16/20位于次高端價格帶，其增長勢能延續將支撐公司收入體量繼續增長。

①省內市場來看，古井在合肥區域與同慶樓深度合作，我們預計在宴席團購需求支撐下古16明年將維持較快增長，商務宴請需求支撐古20持續增長。

②省外市場來看，今年江蘇市場增速下滑主要受外部環境+競爭加劇影響，商務消費有所承壓，且洋河/今世緣相繼加大費用投放致使競爭加劇，預計明年公司仍將繼續調整，放緩江蘇市場的費用投放。但除江蘇外，古井在其他區域均表現優異，古20在江浙地區、古7在河南/山東等均實現穩健銷售。目前省外收入占比已達4成，看好后續區域擴張下省外市場貢獻增量，我們預計明年省外將承擔更多增長任務，整體增速高于省內。

超預期點二：看好安徽區域紅利延續，核心產品基本盤穩定

市場擔憂：今年以來市場對于外部市場環境及行業競爭較為擔憂。一是擔憂安徽經濟增長放緩，且明年寡年（無立春年）宴席預定量或同比下滑，疊加商務消費恢復不及預期，白酒消費場景疲軟，將對公司產品銷售產生影響。二是擔憂迎駕洞藏系列增長勢能強勁，明年發力重點自洞6轉向洞9后將對公司核心產品古8銷售產生影響。

我們認為：從前三季度經濟數據來看，“穩”與“進”是安徽經濟發展的主旋律。1-11月，安徽省固定資產投資同比增長4%，制造業投資同比增長22%，連續23個月增幅超過18%，我們認為在新產業投資加速背景下安徽經濟增長勢能仍將延續，保障白酒消費需求增長。此外，歷史上寡年的白酒銷售并未出現顯著下滑。具體來看，宴席的構成包括婚宴、壽宴、升學宴、娃娃宴等，我們認為即使明年婚宴需求下降，龍年娃娃宴需求有望增加，從而支撐宴席表現，預計明年宴席需求同比19年仍將實現增長

市場擔憂100-300元價格帶競爭激烈，但實際上今年的行業競爭環境已經非常激烈，在洞6高速增長的背景下，公司古5+獻禮基本盤依然穩定實現增長，彰顯了古井作為徽酒龍頭的穩固地位。考慮到古8為公司省內主銷產品，消費者心智領先，其核心基本盤地位難以搖動。我們看好古井核心產品延續增長，以及迎駕在合六淮外區域保持增長態勢。

超預期點三：看好費用精細化投放下凈利率提升邏輯

市場擔憂：公司今年前三季度凈利率水平提升顯著，市場擔心在高基數背景下，四季度及明年的凈利率提升幅度有限。

我們認為：公司費用率水平顯著高于其余酒企，我們預計公司未來將在省內優化費用投放，省外細化渠道運作，通過精細化管理方式控費用。根據公司成員薪資與考核管理辦法，經理層成員任期激勵收入與任期經營業績考核結果掛鉤，故存在潛在業績需求，看好費用精細化投放下公司凈利率提升邏輯。

盈利預測及估值

預計2023-2025年公司收入增速分別為24.46%、20.90%、19.70%；歸母凈利潤增速分別為41.32%、30.03%、25.29%，EPS分別為8.4、10.93、13.69元；PE分別為27.9、21.5、17.2倍，維持買入評級。

催化劑：白酒需求恢復超預期，批價持續上行。

風險提示：1、消費修復不及預期；2、次高端酒核心單品批價上行不及預期。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)