葉檀：希望證監會的反思能讓市場化走得更穩健

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◎每經評論員 葉檀

就在滬深股市再次陷入恐慌時，2016年全國證券期貨監管工作會議于2016年1月16日召開。投資者密切關注證監會主席肖鋼說了什么，背后的含義是什么。

肖鋼當天的講話是他的自省，也是監管層對近兩年股市的思考。隨著反思的深入與公開化，中國資本的市場與監管體制未來可能會發生劇烈變化。

肖鋼直白地表示，中國的股票市場是不成熟的，從任何方面來看都不成熟。如此不成熟的市場，使用成熟市場的理論進行指導，只會離市場化越走越遠。

這同時也是一份直白的檢討，證監會主席公開宣布，股市異常波動“充分暴露了證監會監管有漏洞、監管不適應、監管不得力等問題”。未來股市政策會更加務實、更加嚴厲，不會沒有漏洞，但漏洞的縫隙會比較小。

根據肖鋼的講話，今后在監管上將處理好四個關系。

一是虛擬經濟與實體經濟的關系。實體是本，虛擬經濟過度投機、“脫實向虛”、“自娛自樂”都是在給自己挖坑，一時的興奮之后必然伴隨著難以控制的不安和恐懼。中國側重于發展金融市場是不合適的，實體經濟、制造業與圍繞著制造業升級制度變遷是最重要的，其他的改革必須圍繞這個目標服務。

二是發展與監管的關系。二者中似乎更側重于監管，監管部門必須強化監管本位。在我國特定的市場環境下，還必須特別關注資產價格虛高的風險。監管部門強化監管不是介入交易，監管也不能異化為對交易機構的管理權和資金控制權之爭，更不能變成對某些市場偏好的縱容與溺愛，甚至成為某些機構、某些人的獨食。

三是創新與規范的關系。經歷了大起大落后，創新與風險管理的匹配度被提到很高的位置。動輒以美國、英國的高頻交易、期貨交易作為創新的理由，這是虛空的、不存在的理由。中國的交易土壤、法律與制度與英美還不具有可比性，中國的創新是要在控制風險、準確定價、嚴肅法律的前提下，提高市場效率。交易模式必須符合中國的土壤，效率有明確提升、更重要的是風險可以控制，不被個別人、少數機構左右。

風險會外溢，一個產品的創新風險可能會外溢到整個市場，杠桿也會外溢到基金、信托、銀行。相應的，銀行的杠桿風險等也會外溢到股市，A股市場用高杠桿對不專業的投資者將會極為不利。

風險外溢會成為重要的考量，并且會制定完善系統性風險的跟蹤、監測、預警、處置工作機制。這也說明創新是全方位的，不僅是產品業務創新，還包括經營機制與內控機制的創新，還有監管體制機制的創新。就像一顆雨林植物的種子不適合在高原上播種一樣，所有的創新形成共同的環境，適應中國的交易模式，從而形成良好的生態。

四是處理好借鑒國際經驗與立足國情的關系。發展A股市場需要學習借鑒有益經驗，但必須從實際出發，準確把握A股市場的特點與規律，不照抄照搬。同時，要善于借鑒國際經驗，對先進做法要知其然，更要知其所以然，真正做到以我為主、為我所用。不僅要借鑒境外產品創新的經驗，也要借鑒其有效監管的經驗。

這似乎是為熔斷機制量身打造的，其實高頻交易等手段何嘗不是如此。為什么美國有熔斷機制和高頻交易，想修改而沒有大張旗鼓地進行修改。從熔斷的后果來看，有幾個明確相互關聯的因素。如果美國金融能力不是在全球第一，如果美國的金融風險不是由全世界承擔，如果美元沒有世界第一的鑄幣稅，美國不會為自己挖坑。

證監會接下來還要推進注冊制的改革，不過值得注意的是，如果沒有集體訴訟制度，定價又可以輸送人情的話，假設一年內上市公司“變臉”，那么會有什么懲罰？沒有時間限制、成本極高的中介補償又如何持續？這些都是需要監管層即刻解決的難題。

經過這兩年的震蕩，中國資本市場發展與監管的模式將發生巨變，會更加務實、更加看重中國的實際。希望證監會的總結能夠讓中國的市場化更加穩健。