管清友：羊年之初 資本市場政策“風口”在哪里

◎管清友

我們辭舊迎新，也別忘了溫故知新。回味2014年的資本市場，影響市場的關鍵似乎不是豬，而是風。春節之前，央行用一次降準為馬年“臺風”畫上句號；那么春節之后，資本市場的風又會吹向何方？

從基本面來看，經濟下行和通縮的壓力再度升溫。去年的“9·30”房貸新政和“11·22”降息，可以看作第一輪寬松。盡管這些措施立竿見影，但卻不足以完全對沖結構調整和外部再平衡的壓力。

近期的一系列跡象表明，第一輪寬松的效果漸行漸弱，新一輪寬松一觸即發。一是房地產再度降溫。去年12月房地產投資同比首現負增長。根據上市公司公告，今年1月萬科實現銷售面積196.0萬平方米，銷售金額232.1億元，分別比2014年同期增長0.7%和下降16.1%；保利當月實現簽約面積為57.17萬平方米，同比下降36.66%，實現簽約金額73.03億元，同比下降26.72%。其他上市房企銷售也有所下降，30個大中城市剔除春節因素后銷售再度下滑。

二是通縮壓力加大。1月的CPI上漲0.8%，這個低點雖然有春節錯位因素，但大宗商品價格下跌和總需求疲弱帶來的壓力才是主因。春節前豬價罕見下跌，也是一個危險的信號。

三是外部貨幣戰繼續升溫。歐央行QE，美聯儲鴿派意味也越來越濃，人民幣兌美元匯率貶值不是問題，實際有效匯率升值才是問題。

在目前這個時間窗口上，寬松的“風”，可能來自以下4個風口：

第一，貨幣寬松將繼續升級。節前的降準、節后的現金回流再加上地產的再度走弱，近期資金面大概率呈現季節性寬松和衰退性寬松的雙重特征。在衰退、通縮和債務風險的三重壓力之下，降息依然是最為直接有效的方式，預計再次降息不會太遠，全國“兩會”前后就可看到。此外，作為配合基建融資的關鍵措施，PSL的腳步也漸行漸近。

第二，地產政策將進一步松動。地產既是經濟的風向標，也是火車頭。地產不穩，增長難穩。自去年9月30日實行房貸新政以來，地產銷售和價格企穩，地產政策暫時偃旗息鼓，這并不意味著中央已經完全放棄地產調控，近期地產再次出現在中央的會議公告中便是一個信號。下一步地產政策的放松可能從降低交易成本入手，我們預計交易環節的稅費標準可能會有所調整，但直接取消的難度較大。

第三，匯率彈性將進一步增強。春節期間，全球貨幣博弈的硝煙繼續彌漫。2月18日，印尼央行3年來首次降息，東南亞最大的經濟體做出這個決策并不意外。面對經濟下行（印尼去年四季度衰退）、通脹下行和匯率升值（2014年實際有效匯率升值11%）的全球通病，印尼央行也選擇加入全球央行的寬松競賽。

壓力之下，站在貨幣轉向路口的美聯儲也越來越猶豫。從春節期間發布的1月FOMC會議紀要來看，美聯儲強調了中國增長放緩、大宗商品下跌、外圍央行寬松、美元走強等顧慮，而對3月FOMC會議取消“保持耐心”的態度非常謹慎，這意味著年中加息的可能性越來越小。

這種競相寬松和貶值的外部環境下，中國一方面會加快寬松步伐，對抗衰退和通縮風險，抑制匯率過快升值；另一方面也會進一步加大匯率彈性，擴大匯率浮動區間，避免人民幣跟隨美元過快升值，損害出口。

第四，狠抓改革的牛鼻子，區域政策或成突破口。改革有先后次序，在經濟下行壓力較大的時候，既能調結構又能穩增長、短期效果較為明顯、措施較容易落地的改革會明顯加速。

自2013年中央經濟工作會議提出創新區域管理以來，我們一直在強調關注區域政策，今年我們認為需要更加重視。中央對區域政策的核心思路是加強“互聯互通”、統一國內大市場。

今年的一個亮點和增量可能在西藏。中央或許會考慮召開第六次西藏自治區工作會議，在交通基建等領域可能會有大力度的配套措施。

（作者為民生證券研究院院長）