每經(jīng)熱評(píng)丨嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān) 需要更加充分的市場(chǎng)化博弈

每經(jīng)評(píng)論員 胥帥 3月15日，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《關(guān)于嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)從源頭上提高上市公司質(zhì)量的意見(jiàn)（試行）》等四個(gè)文件，提到要強(qiáng)化新股發(fā)行詢(xún)價(jià)定價(jià)配售各環(huán)節(jié)監(jiān)管，從嚴(yán)監(jiān)管高定價(jià)超募，提升中小投資者獲得感。 新股發(fā)行“三高”（高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募）問(wèn)題，長(zhǎng)期被市場(chǎng)所詬病。筆者認(rèn)為，要遏制“三高”，重點(diǎn)是完善新股定價(jià)機(jī)制。 目前盡管仍存在高定價(jià)超募問(wèn)題，但不等于過(guò)去那種23倍固定市盈率限定定價(jià)的方式就是解決之道。23倍市盈率的局限性包括無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的打新、發(fā)行價(jià)被強(qiáng)行壓低、低定價(jià)募集資金少等。從過(guò)往案例也能看到，上市企業(yè)在IPO階段募集資金不足時(shí)，往往會(huì)在一年或者兩年內(nèi)通過(guò)再融資進(jìn)行二次募資。把IPO募資與定增募資放在一起考量，被壓低的定價(jià)仍然會(huì)回到一個(gè)真實(shí)的價(jià)格。但取消23倍市盈率限制后，承銷(xiāo)商、IPO發(fā)行企業(yè)傾向于高價(jià)發(fā)行，高價(jià)發(fā)行又會(huì)令投資者“用腳投票”，出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象。 完善新股定價(jià)機(jī)制，仍然要更加充分、均衡的市場(chǎng)化博弈。新股詢(xún)價(jià)制度改革歷程中，擴(kuò)大詢(xún)價(jià)對(duì)象范圍是一個(gè)比較有效的舉措。但從主承銷(xiāo)商公布的網(wǎng)下配售名單看，險(xiǎn)資、公募基金、私募基金等A類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者的比例要遠(yuǎn)遠(yuǎn)多過(guò)企業(yè)、個(gè)人投資者等B類(lèi)投資者。以某進(jìn)行網(wǎng)下配售的新股為例，B類(lèi)投資者獲配比例為29.98%，而A類(lèi)投資者為70.02% 。這一比例劃分也是網(wǎng)下配售較為常見(jiàn)的分配比例。 筆者認(rèn)為，可以納入更多具備一定條件的個(gè)人投資者以及上下游企業(yè)，提高他們的配售比例，優(yōu)化網(wǎng)下詢(xún)價(jià)配售投資者結(jié)構(gòu)，進(jìn)而促進(jìn)市場(chǎng)化充分博弈的定價(jià)機(jī)制形成。 市盈率的核心是企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)期的兌現(xiàn)能力。通常企業(yè)IPO參照的是過(guò)往一年的行業(yè)平均市盈率以及頭部企業(yè)市盈率。從行業(yè)特性、周期等因素出發(fā)，過(guò)去一年的市盈率具有一定的偶發(fā)性。周期高點(diǎn)上市企業(yè)的定價(jià)往往更高，但周期反轉(zhuǎn)后對(duì)投資者的“傷害也深”。周期低點(diǎn)企業(yè)的定價(jià)往往較低，IPO企業(yè)和承銷(xiāo)商又認(rèn)為不能兌現(xiàn)其價(jià)值。成熟的個(gè)人投資者或者IPO企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，經(jīng)歷過(guò)完整的上行或者下行周期，他們對(duì)熟悉的產(chǎn)業(yè)有較強(qiáng)的直覺(jué)和經(jīng)驗(yàn)，對(duì)預(yù)期的動(dòng)態(tài)變化有一套自己的判斷機(jī)制，這是對(duì)IPO定價(jià)的極好補(bǔ)充。承銷(xiāo)商也更應(yīng)聽(tīng)取這類(lèi)投資者意見(jiàn)，客觀準(zhǔn)確地描述企業(yè)發(fā)展的未來(lái)軌跡。 在完善新股定價(jià)機(jī)制之外，IPO定價(jià)監(jiān)管處罰力度仍可加強(qiáng)，對(duì)于多次故意大幅推高新股發(fā)行價(jià)格的投資者，應(yīng)實(shí)施懲戒。另外，要重視政策的“組合拳”效力，若上市后業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑，公司原則上不能動(dòng)用超募資金。