謎！北大光華院長劉俏發問：金融新技術不斷涌現，為何金融中介成本130年來始終沒降下來？

每經記者｜張壽林    每經編輯｜易啟江    

“我的朋友，它是全歐洲最公平也最具有欺騙性的神秘行業，它是世界上最高貴也是最聲名狼藉的行業，它是這個地球上最美好也是最粗俗的行業；它既有學術的本質，又是欺詐的典范；它既是聰明人的試金石，也是膽大之徒的墓碑；它是有用的寶藏，也是滅頂之災的根源；它是永不休息的西西弗斯（Sisyphus），也是被綁著永動輪上的伊克西翁（Ixion）。”

詩人德•拉•維加這段話，描述的究竟是哪個行業？答案不是文學是金融！

1月9日晚間，北大光華思想力公開課新年第一課開講，北京大學光華管理學院院長劉俏在講課中指出，詩人幾個世紀前對金融的這一描述歷久彌新。

金融的歷史可追溯到七千多年前，他說，《千年金融史》這本書對全世界的金融史做了一個很詳細的描述。幾千年來，金融的發展變化非常之大，但是本質從未變過，就是把儲蓄變成投資的過程。

近年來，金融業空前繁榮，談起金融，人們眼中放光。劉俏卻一直在思考一個問題：什么是好的金融？或者說金融究竟應該向哪個方向發展？

為此，他寫了專著來論述。在《我們熱愛的金融——重塑我們這個時代的中國金融》一書中，劉俏提出標準，一個金融業態，或者說一個金融產品，到底是不是好金融，就看它把一塊錢的資金從資金多余方轉移到資金需求方，這個過程所發生的成本。中介成本最小化的金融一定是好金融。

圖片來源：每經記者 張壽林 攝

劉俏的困惑

經濟學家阿門•阿爾奇安（Armen Alchian）1950年在《政治經濟學期刊》發表的論文“不確定性，進化，和經濟理論”（Uncertainty, Evolution, and Economic Theory），劉俏認為，這是現代經濟學文獻里最重要也最被低估的一篇。

它用達爾文的進化理論演進社會問題，這些現象背后有一個適者生存的機制。

換句話講，全世界至今幾千年誕生的各種各樣金融中介方式，如果不是適者生存的成本，如果沒有更好為金融服務的需求方提供相對應的服務，最終很可能就被淘汰掉。經過演化，最終形成的金融機構就是中介成本最小化。劉俏說，這個邏輯放之四海而皆準。

劉俏接著提出了他的“金融發展之謎”：金融不斷演進，卻沒有帶來金融中介成本的下降。

這么多年來，他愈加注意到一個現象，過去130年間，美國金融資產產生的平均成本是2%，也就是1塊錢的資金,從供給方轉移到需求方，中間的成本大概是二分錢。這么多年，起起伏伏基本沒有太大變化。

金融不斷創新，新技術不斷涌現，但始終沒有把2%變成1.9%或者1.5%、1%，他把這稱之為“金融發展之迷”。

“這么多聰明的人干這個事情，為什么沒有把中介成本降下來，沒有帶來更理想的金融服務、金融交易結構？這些聰明人數千年所干的事情價值何在？我想這是我們需要做的一個深刻思考的問題。”他對這個現象感到困惑。

劉俏也試圖做出解釋，那就是，金融發展之謎的長期存在表明，現代金融正變為一個封閉的系統，金融演進或許是一個熵增的過程。因此，為了中斷這個熵增過程，“干預”（不斷思考什么是好金融，并采取行動去建設好金融）是必須的！

換句話說，如果不加以人工干預，按照熵增定律，這就會成為一個混亂的系統。干預有兩種方式，其中一種是非主動的，即以巨大的金融危機作為手段，摧毀這一體系后，從一片狼藉中重新開始。事實也類似，我們看到金融危機不斷上演。

而另外一種干預是主動干預，有那么一些人或者機構，在一些時間點上，大家去思考到底什么樣的金融是好的、什么樣是壞的，主動去干預演進的過程，回歸到金融的本質是為實體經濟服務的出發點。

金融改革目標須明確

再來觀察金融機構的高利潤，劉俏經過計算，整個金融行業的利潤占A股上市公司的比重，2018年達48%，而最高時2015年前后達到60%。A股只有30來家上市銀行等金融機構，在3600多家上市公司里面利潤占了48%，確實很賺錢。這背后究竟是什么原因？

“道理很簡單，中介成本高！”劉俏接著提出，這也讓人們不得不承認一個事實，金融的規模越來越大，但是效率成問題。

而另一面是非金融企業杠桿率維持高水平。為什么中國的企業債務如此之高？劉俏認為，原因就是投資效率太低，可歸結為兩點：一點是薄弱的經濟微觀基礎，一點是金融資源配置存在問題。

劉俏測算，上市公司平均的資本收益率只有3%，也就是說，你給他一塊錢，一年下來他掙三分錢的稅后利潤。“但大家想一下，買股票或者買理財產品都希望是6%、8%甚至是10%的回報，上市公司怎么給你回報，只有加杠桿，繼續借錢。”劉俏說，實體經濟發展跟不上投資者的欲望。

另外，民營上市公司平均的資本收益率比國企要高2個百分點以上，但是金融資源配置是反過來的。

杠桿高了，就需要去杠桿。那么去誰的杠桿，是一刀切嗎？劉俏說，能夠提升資源配置效率、提升一個國家全要素生產率的杠桿是好杠桿，反過來能夠讓一個國家賬務越來越大，還款意愿越來越弱的債務就是壞的。所以去杠桿要因杠桿不同而施策。

劉俏進一步發問，為什么資源配置出現問題？答案是金融系統定價的錨還沒有真正形成，價格發現功能缺乏，就無法引導資源有效配置。

不夠有效的定價機制帶來的后果，就是泡沫金融。“我貸了款投資，效率不高，不斷靠借新來還債務，債務越來越重，最后需要靠多種方式來解決這個問題。”他解釋。

劉俏又提到金融機構的道德風險。在資管新規之前，大家通過各種各樣的影子銀行業務把金融鏈條做得很長，不透明，賺了很多錢。資管新規來了，大家才開始感到壓力，開始新一輪博弈，動不動批評監管機構。“但是金融機構有沒有想過，你用什么樣的方式能夠把中介成本降下來？”劉俏說，如果用進化的理論研究金融體系的演進，不去主動降低中介成本的物種，最終是沒法生存下去的。因為適者生存！

問題提出之后還需要方案。劉俏指出，未來的金融供給側結構性改革，有一點是肯定的，重塑我們這個時代的中國金融，必須目標明確：新時代中國金融發展需要提升中介效率，降低中介成本。只有這樣的金融中介模式，才可能有生命力

封面圖片來源：攝圖網