熊錦秋：順豐股價爆炒背后的制度缺陷亟待修復

熊錦秋

近日，借殼上市的順豐控股迎來多個漲停，截至3月1日，順豐控股市值已近3000億元，位居深市第一。

但高漲的股價未必和其基本面匹配，順豐2016年凈利潤為41.8億元，扣除非經常性損益后利潤為26.43億元，若靠正常利潤，回本或需100多年。

市場質疑其股價飽含水分，而導致股價虛高爆炒的一個主要原因，就是順豐控股在外流通盤極小。

分析一下順豐控股的股權結構或可更加明確其暴漲主因。此前鼎泰新材總股本為2.33億股，順豐控股借殼上市，運作方式是資產置換和發行股份購買資產，也即置出鼎泰新材原有資產，向持有順豐控股100%股權的明德控股、嘉強順風、招廣投資、元禾順風、古玉秋創、順達豐潤、順信豐合共7名交易對方發行股份購買順豐控股資產，合計發行39.5億股；其中向明德控股發行27.02億股，占總股本的64.58%，向其他六名對象發行股份比例均在10%以下，合計占總股本的29.82%。

明德控股承諾，其所認購的鼎泰新材（現名順豐控股）股票，36個月內不得轉讓；嘉強順風、招廣投資等六名非公開發行認購對象的鎖定期為“自相關股份登記至其名下之日起12個月”。也就是說，鼎泰新材向原順豐控股7名股東發行的股份，目前全部處于限售期，再加上鼎泰新材原來有1.01億股限售股，現在的順豐控股41.8億股總股本中，只有1.33億股流通股、占總股本的3.18%，如此股權結構，加上借殼上市、公司更名題材，自然容易引發爆炒。

但顯然，順豐控股如此爆炒，股價高高在上，孕育的是巨大的市場風險，追高的股民很可能雞飛蛋打，若未來限售股解禁拋售，其壓力可想而知。

縱觀不少借殼上市案例，小殼裝入大資產、冰箱裝入大象的屢見不鮮，由此使得實際流通股比例低于總股本的10%，這樣的股權結構很容易引起爆炒甚至市場操縱。

可以想見，假若上市公司只有1%的股票在外流通，主力基本可隨其心意畫出股價K線圖。

要規范此類問題，只能靠股權分布制度，但這方面制度目前卻存在缺陷。按深交所《股票上市規則》，公司股本總額超過4億元的，社會公眾持股的比例不得低于10%，否則面臨退市。只是，其中對社會公眾股的定義過于狹隘，使得股權分布制度約束形同虛設。

按上市規則，社會公眾股股東是指“除了下列股東之外的其他股東：1、持有上市公司10%以上股份的股東及其一致行動人；2、上市公司董監高及其關系密切的家庭成員，上市公司董監高直接或者間接控制的法人或者其他組織”。在鼎泰新材重組報告書中，上市公司及有關方面認為，嘉強順風、招廣投資等六名非公開發行對象持股比例低于10%、且不屬于上市公司董監高直接或者間接控制的法人或者其他組織，由此滿足社會公眾股認定條件，也即這六名認購對象認購的近30%股份均為社會公眾股。

這樣的社會公眾股定義必然導致漏洞百出。順豐控股發生畸形股價爆炒，正是畸形股權分布制度的產物，這給有關方面提了個醒。

在非公開發行時，定增對象攜巨資私下認購股份，這些市場主體與社會公眾的含義遠不相稱；另外，其所認購的股票在限售期內不能流通，如此形成的二級市場極有可能是被操縱的市場。

設立股權分布制度的意義，就在于保持上市公司的公眾性和股票的流動性，防止公司股票被內部人士或大股東操縱。按一些專家的觀點，“社會公眾股股東”必須是社會公眾、同時必須認購公開發行的股份；或者，社會公眾股東必須是“非公司內部職工”、同時必須是流通股股東；筆者比較認同此類觀點。

因此，筆者建議盡快完善社會公眾股定義，將所有非公開發行股票、限售股等均認定為非社會公眾股，由此股權分布制度才能真正發揮效用。在這樣的制度下，對于借殼上市的公司，社會公眾股比例將可能低于10%，由此將不符合股權分布方面的上市條件，只能退市。