李宇嘉：樓市下行給房企帶來(lái)整合轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)

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◎李宇嘉

盡管股市整體走勢(shì)低迷，但受到一線城市樓市火爆、銷售業(yè)績(jī)分化、險(xiǎn)資增持萬(wàn)科等影響，相關(guān)龍頭地產(chǎn)股抗跌性依然很強(qiáng)。

雖然樓市下行，但大房企在弱市中的優(yōu)勢(shì)凸顯。再加上政策刺激和貨幣寬松不斷，大型房企中報(bào)業(yè)績(jī)普遍好于預(yù)期。地產(chǎn)龍頭的估值優(yōu)勢(shì)，一方面在于銷售業(yè)績(jī)，另一方面在于積極轉(zhuǎn)型的地產(chǎn)龍頭抬高了估值中樞。

險(xiǎn)資增持龍頭房企的股票，從2013年底開(kāi)始到現(xiàn)在一直沒(méi)有斷過(guò)。這不僅是財(cái)務(wù)投資式的“抄底”行為，更是對(duì)未來(lái)樓市結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)的把握。

險(xiǎn)資投資不動(dòng)產(chǎn)，在國(guó)際上是慣例。作為長(zhǎng)線投資資金，保險(xiǎn)資金投資策略首要考慮的是穩(wěn)健、安全。由于不動(dòng)產(chǎn)、特別是商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)收益穩(wěn)定，在股票、債券、黃金等資產(chǎn)組合中加入不動(dòng)產(chǎn)是較為常見(jiàn)的平衡策略。

另外，保險(xiǎn)公司出于辦公自用目的，特別是在老齡化帶來(lái)商業(yè)保險(xiǎn)新機(jī)遇的背景下，需要打通養(yǎng)老上下游（養(yǎng)老保險(xiǎn)和養(yǎng)老地產(chǎn)）鏈條，投資不動(dòng)產(chǎn)是大趨勢(shì)。

財(cái)務(wù)投資是近年來(lái)境內(nèi)險(xiǎn)資增持龍頭地產(chǎn)股票的首要目的。樓市整體下行也給行業(yè)整合以及轉(zhuǎn)型帶來(lái)了機(jī)會(huì)。

事實(shí)上，近年來(lái)行業(yè)整體發(fā)展更利于龍頭房企。一方面，增量機(jī)會(huì)有限，提高了房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入的門檻和經(jīng)營(yíng)的要求，大部分房企被淘汰是必然的，這給資金、資源、品牌和經(jīng)營(yíng)實(shí)力更強(qiáng)的龍頭房企帶來(lái)了機(jī)會(huì)。因此，行業(yè)整合將成為大潮流。

另一方面，一線城市是未來(lái)樓市風(fēng)險(xiǎn)的“安全墊”和機(jī)會(huì)選擇的“安全區(qū)”。近期，一線城市房?jī)r(jià)領(lǐng)漲，可見(jiàn)這些城市在集聚人口、資源和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型方面具有不可比擬的優(yōu)勢(shì)，未來(lái)將是增量樓市超額利潤(rùn)的來(lái)源。

但是，一線城市高地價(jià)疊加配建保障房或公共項(xiàng)目成為常態(tài)，只有龍頭房企才有操盤和經(jīng)營(yíng)能力。因此，近年來(lái)一線城市土地基本被龍頭房企搶食，或通過(guò)聯(lián)合拿地瓜分。就連長(zhǎng)期扎根三、四線城市的典型代表碧桂園，也于7月11日宣布正式成立一線城市事業(yè)部，高調(diào)回歸一線城市。

與此同時(shí)，在政策上，國(guó)家及地方政府開(kāi)始偏向于龍頭房企，除了大型公共配套由龍頭房企以BOT、PPP模式代建外，最明顯的就是融資政策。出于分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮，銀行信貸將會(huì)淡出，直接融資將成為未來(lái)房企融資主渠道。不管是房地產(chǎn)信托投資基金，還是近期放開(kāi)的公司債、中期票據(jù)，信用等級(jí)更高的龍頭房企無(wú)疑將是融資主體，這不僅有利于龍頭房企獲得更低成本的資金，而且也有利于獲得類似于險(xiǎn)資一樣的長(zhǎng)線資金。

筆者認(rèn)為，探索行業(yè)和企業(yè)轉(zhuǎn)型，龍頭房企也將最先獲得突破和盈利，這將極大地提升它們的估值水平。目前，我國(guó)已積累了海量的存量住戶，為現(xiàn)有存量住戶提供物業(yè)管理、社區(qū)養(yǎng)老、社區(qū)金融等O2O的增量服務(wù)，將成為未來(lái)房企盈利主體。

今年以來(lái)，龍頭房企轉(zhuǎn)型非常積極。萬(wàn)達(dá)布局了商業(yè)、金融、文化和電子商務(wù)新四大支柱，目的是通過(guò)向業(yè)主或住戶推送增值服務(wù)，向輕資產(chǎn)方向轉(zhuǎn)型。6月底，萬(wàn)科董事會(huì)通過(guò)了萬(wàn)科物業(yè)市場(chǎng)化擴(kuò)張、分拆上市及引入事業(yè)合伙人機(jī)制，同時(shí)加快社區(qū)教育、社區(qū)家裝和社區(qū)生物環(huán)保版塊發(fā)展，并分拆上市。此外，碧桂園和中海地產(chǎn)宣布將物業(yè)管理業(yè)務(wù)分拆上市，保利全面開(kāi)展養(yǎng)老和旅游地產(chǎn)轉(zhuǎn)型。

因此，筆者認(rèn)為，險(xiǎn)資增持龍頭房企，不僅在于抄底，更是窺探到了未來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)和率先轉(zhuǎn)型的機(jī)會(huì)。

（作者為深圳市房地產(chǎn)研究中心研究員）