姚洋：深化金融改革 推動經濟去杠桿

北京大學國家發展研究院院長、中國經濟研究中心主任 姚洋

美聯儲退出所謂“量化寬松”的決定，正在引起關于中國經濟硬著陸的恐慌，但中國強大的經濟基本面意味著決策者有空間避免這一結果，只要能將中國影子銀行系統控制住。

目前中國消費和投資增長預計將維持與去年相當的水平。與此同時，發達經濟體(特別是美國和歐洲)的經濟復蘇正在重新刺激外需，這讓分析師們預測今年中國出口增長率將超過10%，這將讓2014年GDP增長率達到相當健康的7.5%至8%。

但問題在于，近幾年來中國金融部門累積了大量風險，到去年年底，廣義貨幣(M2)總量膨脹到110.7萬億元，接近GDP的兩倍。為了遏制M2——該指標表明中國經濟有杠桿過高之嫌——中國人民銀行收緊了商業銀行貸款標準。因此，對于任何給定的M2增量，信用增量下降了。

但這一措施并未遏制M2的增長，相反去年M2增長比2012年更快。更糟糕的是，限制商業銀行作為金融媒介的角色、不受監管的影子銀行的增長，已經給中國經濟帶來了更大的風險。顯然，中國需要新方針，即基于對中國銀行體系內部風險更深認識的方針。

誠然，M2的飆漲可能反映過高的杠桿，但這在中國并不是一個特別準確的標尺。中國的商業銀行可以輕松地規避高儲備金要求和量化控制手段，只要將它們的貸款從資產負債表移到理財產品即可，如此形成的人為信用擴張與M2增長十分接近。

目前中小企業是中國經濟最重要的增長引擎，因為無法通過正式金融部門獲得足夠的融資，被迫轉向非正式渠道。隨著影子銀行變成中小企業的主要融資源，而中小企業總是風險較高的借款人，中國經濟的金融風險呈現出指數增長。

雪上加霜的是，收緊貨幣供給，提高了資本成本。去年6月，年化銀行間拆借利率飆升到10%以上，12月又幾乎重演了一次。中小企業是這一成本的最終承擔者，它們對總體經濟增長的貢獻能力也因此受到了制約。

以互聯網巨頭阿里巴巴為例。去年，阿里巴巴開始利用支付寶融資。不出幾個月，支付寶就收到了來自小投資者的數千億元資金。中國最大的互聯網公司騰訊公司現在正在用同樣的戰略與阿里巴巴競爭。不管是騰訊還是阿里巴巴，都給出了相當高的回報率來吸引盡可能多的投資者。而問題在于這些投資的主要去向正是銀行間市場，這意味著中小企業最終面臨超過10%的利率——還不包括3%的額外的中小企業貸款擔保。這一不可持續的高利率正在把巨大的風險轉移給實體經濟。

最能說明這一問題的莫過于房地產業。急需流動性的開發商由于無法從正式銀行部門獲得融資，不得不以極高的利率借入大量貸款。但是，在許多情形中，房地產需求的增長趕不上預期，這提高了違約風險，其效應將傳遞給整個金融部門。

中國經濟或許急需去杠桿，因此必須深化金融部門改革，實現存款利率自由化，取消量化工具。最重要的是，允許成立國內私人金融機構。追求這些目標對于中國的長期金融和經濟健康來說是至關重要的。