尹中立：去年市場的“意外”告訴我們什么

尹中立（社科院金融專家）

2011年雖然已經成為歷史，但從投資的角度看，有很多東西值得我們認真總結。2011年股市和期貨市場運行的結果，都超出市場的普遍預期，之所以如此，與下面幾個“意外”有很大關系。

首先是消費沒有因為工資的增長而提速。

2011年初，大消費板塊幾乎成為所有機構投資者追逐的對象，背后的邏輯是中國人口結構已經出現“劉易斯拐點”，工人工資的增長將出現加速，食品飲料等消費品市場將出現快速擴張，與之相關的上市公司的盈利將加速。但是，統計數據卻表明，2011年的消費增長十分慘淡，從第一季度開始，零售的增長速度就一直在11%徘徊，前三季度的增長速度分別為11.5%、11.7%、10.7%，大大低于前幾年15%以上的增長。不僅市場期盼的消費增長加速現象沒有如期而至，而且還出現減速的趨勢。

2010年下半年和2011年初，很多機構投資者撲向消費板塊后并沒有抱到他們預期中的金娃娃，有些在高位進入者損失慘重。與消費不景氣相關的還有零售板塊，以蘇寧電器為代表的零售類公司在2011年表現不如人意，蘇寧電器的股票創2008年以來的新低。

為什么工資上漲而消費不振？筆者認為，這是房地產市場價格上漲后出現的“高房價綜合征”：房價過度上漲擠占了其他消費，尤其當房價開始降落后，有房者財富縮水，而無房者仍然擔憂高房價而不敢消費，消費陷入不景氣。

當然，房地產價格的上漲對消費的影響不完全都是消極的，對高檔消費品或奢侈品消費存在積極的促進作用。在房價和土地價格快速上漲的過程中，社會財富不知不覺實現了快速轉移，居民手里的財富轉移到了政府和開發商手里，擁有土地儲備的開發商或購買了多套住房的人迅速致富，他們成為高檔消費品和奢侈品的主要消費群體。

其次是鋼鐵和水泥沒有隨著房地產投資的增長而繁榮。

2011年初，中央政府公布了1000萬套保障房建設任務后，水泥、鋼鐵類公司的股票出現強勁上漲，第一季度水泥板塊上漲近50%，很多建材銷售商也參與了囤貨。但從第二季度末和第三季度初，在每年的建筑施工旺季，水泥和鋼材并沒有出現預期中的銷售大增的局面，部分地區甚至出現了滯銷現象。

筆者認為，在政績考核的壓力下，保障房的施工建設數據很可能被高估，也就是說，30%左右的房地產投資增長速度存在高估的可能性。水泥市場旺季不旺的事實說明我們年初的預期存在誤差，或者說，我們過高地估計了政府建設保障房的數量和進度。從水泥股的暴跌和水泥市場的頹勢，我們應該看到中國房地產投資增長已經減速的現實。從第四季度的市場表現看，與房地產投資有關的鋼鐵、建材、家電、有色等行業，都受到了影響。

展望未來，對2012年經濟運行及股票市場運行影響最大的因素還是房地產市場，需要關注的是官方統計數據低估房價下跌的幅度及高估房地產投資增長速度，無論是對房價的低估，還是對房地產投資的高估，都會影響到宏觀經濟決策的調整，導致緊縮政策“超調”。

最后是宏觀與微觀的背離。

2011年存在一個有意思的現象：幾乎所有的宏觀經濟數據都很好，稅收增長超過20%，GDP增長速度雖然逐季回落，但仍然在9%左右。而微觀經濟狀況卻很糟糕，有些企業感覺比2008年還差，尤其是第三季度以后，不少上市公司的業績明顯下滑。

筆者認為，之所以出現微觀企業的感受與宏觀統計數據的背離，原因與前面一個問題的結論是一樣的。而這些看上去十分矛盾的現象應該還會繼續存在，投資者需要擦亮眼睛才能避免失誤。