雖然以美元計價的黃金價格在20世紀以來的100多年中并未上漲太多，但是如果使用的不是美元，而是其它貨幣對黃金進行計價，則黃金在過去100多年中在最少80%以上的市場中取得了相當優秀的回報。不過現在，持續了10年的黃金大牛市似乎開始衰竭了。

　　在金融史上，每個大的資產泡沫的背后，都有一個冠冕堂皇的理由。科技股泡沫是因為科技革命，臺灣地區股票泡沫是因為經濟崛起，大陸房地產泡沫是因為城市化進程，等等。但問題是，就像你永遠不能等到經濟好轉了再去買股票一樣，你也不能等到城市化進程結束了再去賣房子、或者等到科技革命結束了以后再去拋售科技股。同樣，黃金大牛市背后的邏輯是經濟衰退和局勢動蕩：你應該也不會等到動蕩結束才看到黃金價格的下跌。就像德國證券教父安德烈·科斯托蘭尼曾經用走1公里的人和4公里的狗來比喻經濟和股市那樣，作為一種資產，黃金價格也不可避免呈現出這樣的走勢：在市場恐慌的時候過度上漲，而在經濟健康的時候過度下跌。

　　從今年三季度以來的行情看，黃金大牛市或許真的要到頭了。在今年三季度，黃金價格出現了一個反常的現象：以高于以往的速度上漲，然后出現反復弱勢震蕩。在長期大牛市的末端，出現這種遠超以往的上漲速度往往是危險，而且極其危險的。A股在6124點以前十幾個交易日的走勢、臺灣地區股市大泡沫破裂前的走勢、科技股泡沫破裂前夜的納斯達克指數走勢，均出現過這樣的特征：以快于以往的漲速上漲，然后突然出現回調一般會出現一個右肩較低的頭肩頂。

　　鑒于神秘的技術分析師向來都不是太討人喜歡，那么就讓我們分析一下這種在大牛市后期出現的快速上漲盤整導致下跌開始的原因到底是什么？鑒于基本面因素在這時候已經不太起作用（你能說6124點時候的宏觀經濟對平均50多倍的市盈率有什么解釋力嗎？），那么能解釋這種現象的邏輯就只剩下心理因素：在大牛市末期的超快速上漲代表著空頭的徹底放棄和加入多頭，這種倒戈的空頭和多頭共同的力量造成了市場的超速上漲就像在氣體混合物爆炸開始時我們能首先觀察到氣流的向內回流、而不是向外沖擊一樣。由于空頭的倉位被投入，未來就再也沒有接盤者，大幅下跌也就難以避免了。

　　再看看基本面：歐債危機在過去幾個月持續發酵，但黃金價格卻停滯不前：難道不是經濟越差黃金價格就應該越高嗎？如果這種邏輯開始失效，那么是不是說明，我們需要開始認識一種新的邏輯了呢？

　　（作者單位：信達證券）