每經編輯｜每經記者 李蕾    

每經記者 李蕾  每經編輯 肖鴻月

“第三方已死？”——幾乎每隔幾年，市場上便會出現一次這樣的聲音。最近一次的起因是，2017年底資管新規的發布，又有業內人士喊出了，“那些靠信托剛兌起家的第三方財富管理公司要完了？”

吊詭的是，在一片不被看好的聲音中，這個行業的規模卻一直在屢創新高——一些業內領先的機構已經將業務領域從原有的固收產品銷售，拓展到了股權投資、房地產運營甚至不良資產處置。

所以你看，第三方不但沒有死，反而在不斷攻城略地、擴大自己的版圖。

不過話說回來，和十年前成立之初相比，第三方財富管理機構不管商業模式還是業務邏輯，都已經發生了釜底抽薪的變化。那些沒有轉型、或許也無法轉型的機構，也是真的無聲消失在了歷史長河中。第三方財富管理機構的十年興衰史，是整個大資管行業發展的縮影，也為后者加上了一個不失精彩、無法磨滅的注腳。

2008~2013年：野蠻生長的1.0時代

國內的第三方財富管理機構是怎樣出現的？

西南財經大學ICFS財商研究中心執行主任、副教授潘席龍對于第三方機構有著多年研究經驗。他告訴《每日經濟新聞》記者，過去普通投資者的理財主要都是銀行、保險公司、券商等機構在做，“國內的金融體制是分業經營、分業管理，但老百姓的理財需求卻是綜合的，單一的銀行或者保險做不了這種工作。這個時候，第三方財富管理機構的出現就很有必要性了。”

但若是要說這些機構的崛起，信托剛兌與銀行飛單是一個無法繞開的話題。

不知道大家是否還記得2007年的信托“新兩規”，它使得信托計劃作為具有放貸功能的直接融資工具，駛入了發展快車道，在接下來的幾年間，迅速成為繼銀行之后總資產規模排名第二的金融機構。第三方財富管理機構無疑成為最大受益者之一，充分享受了信托行業高速發展的紅利。

一位滬上第三方財富管理機構負責人對記者表示，早期的第三方財富管理公司商業模式非常單一：直接把信托公司的產品拿過來，借助銀行等渠道、采取給客戶經理返傭的形式進行銷售，自己則從中抽取點差。

另一家大型股份制銀行資管人士則給記者算了一筆賬。作為一名銀行客戶經理，賣出一單100萬元的信托產品，傭金不過就幾千元；而如果是通過第三方，銷售提成可以給到2%，還是稅后，那么賣一單就純賺2萬元。“銀行飛單就是這么來的。”他苦笑起來。

能給到銀行客戶經理這么高的返傭，那么這些第三方財富管理機構自己能賺多少呢？一位中型信托公司人士透露，依據標的產品資質的優劣，這些機構可以抽取1.5%～3.0%的傭金。掐指一算，一個年銷售十幾億規模產品的小型第三方，每年就有可能獲得千萬級的收益。

俗話說，“背靠大樹好乘涼”。充足的信托產品供應、龐大的市場理財需求，提供了巨量成長空間，短短幾年時間里，第一批第三方財富管理公司便在這種野蠻生長的氛圍里，完成了資本的原始積累。

不過從嚴格意義上講，這樣的第三方財富管理機構還能被稱為“第三方”嗎？在潘席龍看來，它們已經變成了“第二方”。

“按照國外的標準，第三方理財是專業、中立的機構，更多靠咨詢、提供理財方案來盈利。現在國內的第三方機構，自己又當球員又要裁判，還要做評論員，這就已經有問題了。不過出來混總是要還的，如果當初做得不規范，那么風險最終也會回到自己身上，這不能怪監管，要反思自己的原因。”

2013~2015年：初見成效的2.0時代

從2013年開始，監管層對于信托行業的政策開始收緊，于2014年、2016年相繼下發了《關于信托公司風險監管的指導意見》《關于進一步加強信托公司風險監管工作的意見》，聚焦信托業風險，而且逐步涉入到公司治理、風險管理體系等方面。

更為當頭一棒的是，2014年5月，銀監會向各銀監局及直屬信托公司下發《關于99號文的執行細則》，明令禁止信托公司委托非金融機構推介信托計劃，第三方財富管理公司原有的模式似乎難以為繼。正如上述負責人所說，“大家都急了，開始找新業務做”。

那做什么好呢？

2012年底，第一家基金子公司成立；同一時期，私募基金也迎來了發展的黃金時期。這些機構的興起，使得第三方財富管理公司的產品結構開始分化——一些嗅覺靈敏的開始布局相關產品、搶占先機；不過對于更多的機構來說，顯然還沒有做好準備。

“雖然一個新的時代，例如私募基金時代的來臨，已經成為了業內共識，但不少第三方機構，尤其是過去主要以信托產品為主的，仍然抱有僥幸心理，希望在原有模式下維系。隨著監管趨嚴，很多第三方財富管理機構沒有牌照、從業人員也沒有專業資質，基金子公司和私募基金哪敢跟它們合作，都找銀行、券商去了。最后的結果就是，很多第三方面臨‘斷糧’風險，還有一些就直接隨著信托產品的萎縮和直銷力量的崛起被淘汰了。對于一成立就順風順水的第三方財富管理機構來說，這段時間確實挺難熬的。”回憶起這段歷史，上述負責人不禁感慨。

圖片來源：攝圖網（圖文無關）

事實上，業內也不乏較早看到這類隱患、順利轉身的公司。

諾亞財富創始投資人、執行董事章嘉玉就對《每日經濟新聞》記者表示，對于不再銷售信托產品，“第一是因為我們看到了趨勢，國家政策要消除影子銀行和剛性兌付也已經好幾年了；其次我們認為，這樣的模式不可持續，更加期待一個健康有序的市場。”

不僅如此，另一位不愿具名的大型第三方高管坦言，剛性兌付“一定程度上是在喂養投資者的貪婪”。潘席龍在談到這個問題時也表示，長期以來，國內的國有金融機構在一定程度上把投資人慣壞了，“覺得投資國有機構肯定沒問題，沒有風險意識”。而這些問題，都亟需打破剛兌才能解決。

不過面對監管的收緊，大部分第三方財富管理機構最初的反應都是“無所適從”，整個2.0時代充斥了太多焦慮卻又茫然的面孔。

2015年至今：開啟蛻變的3.0時代

雖然資管新規是2017年底推出的，但其實嚴監管的趨勢從2015年便已初見端倪。在全新的3.0時代，整個財富管理行業都在嘗試將商業模式升級——有的機構選擇留在原地，繼續做大原有的類固收產品銷售；有的開始向行業上游拓展；還有的則收購資產管理牌照，或組建資產管理公司。

普益標準研究員陳新春在給《每日經濟新聞》記者的回復中表示，在整個大環境轉換背景下，第三方財富管理機構也需要轉型。從業務格局看，有些機構可能會回歸財富管理行業的本源，即做好對客戶的理財規劃，并進一步向高凈值客戶傾斜資源，為此需要進一步加強產品研究、投研團隊建設等。有些機構可能轉型為資產管理機構，直接代客理財、代客投資，并由債權型投資轉向債權型和股權型并重的業務模式。

我們來看兩個例子。

以諾亞財富旗下歌斐資產為例。章嘉玉介紹，目前其主要業務構成共分四部分：一級市場股權投資、二級市場投資、房地產板塊（已從早期簡單債權類產品向運營相關轉型）、包括消費鏈金融和供應鏈金融在內的類固收產品。除此之外，其在2017年也成立了特殊資產管理部，專門做不良資產處置產品。

恒天財富總裁崔同躍也向記者提及，2016年至今，資管政策層出不窮，“在合規發展的指導思想下，不斷拓寬產品線，形成多元化的發展態勢，在延續原有固收產品優勢的同時，大力發展權益類項目，股權投資更是我們2017年的重點布局。2018年，會進一步加強買方研究團隊的建設，包括固定收益、權益、混合以及商品策略的研究，同時還包括資管行業的研究特別是二級市場的投資研究。”

一方面是大型第三方財富機構積極拓展新業務、謀求轉型；另一方面則是小規模機構的專業化傾向。上述第三方財富管理公司負責人就表示，其公司近年已經開始向股權投資轉向，“雖然還有很多問題需要克服，但這是我們唯一的機會了”。

章嘉玉對此表示，過去第三方財富市場是“供不應求“的狀態，所以很多機構只是簡單銷售信托或債權類產品，但“這個時代已經過去了，核心能力的建設至關重要”。

“2018年、2019年對第三方財富管理機構都是嚴酷的挑戰，過去的模式必然會被打破。從業者首先要搞清楚：我的核心競爭力是什么？要在哪個版塊做？我認為這是2018年對這個行業最重要的問題。”

潘席龍也坦言，在當前的形勢下，第三方理財機構該收縮的或許要適當收縮，回歸主業、回到自己應該做的事情上來。“收縮是一方面，另一方面需要好好地練內功。這個市場空間還很大，不妨通過這段時間的修煉，為未來做好準備。”

《資管新規下的第三方財富機構（上）：打破剛兌、傭金紅利消失，行業加速優勝劣汰》