每經編輯｜每經評論員 葉檀    

◎每經評論員 葉檀

全球經濟增速放緩、債務上升，加入套利貨幣隊伍的投資者越來越多。但沒有永遠的避風港，也沒有永遠的輸家。

全球實體經濟情況不容樂觀。知名金融博客網站Zerohedge做了一張關于新興市場情況的圖表，顯示出截至今年9月，新興經濟金融市場匯市、股市的各類風險。

作為全球兩大經濟體，中國的經濟增長已經有所降低，而美國經濟數據也喜憂參半。截至10月9日的一周，美國初請失業金人數和四周平均初請人數同時回落至42年以來的最低水平，當周續請失業金人數也跌至2000年來最低水平，就業數據有可能遮蓋了就業參與率的下降。

16日公布的紐約州和費城聯儲調查分類指數顯示，美國制造業指數惡化，新訂單處于多年低點，紐約州為-18.91，是2010年11月以來最低水平；費城為-10.60，是2012年6月以來的最低水平。員工數量指數下降，紐約州為-8.49，為2012年12月以來最低水平；費城為-1.70，為今年1月以來最低水平。

基本面不強的市場，資產品價格卻在上升，波動率也在增加。“十一”長假后，A股跟隨世界腳步反彈，重要城市的房價近幾個月也已經大幅反彈。

價格上升沒有消除恐慌，芝加哥期權交易所（CBOE）推出的有著“黑天鵝指數”之稱的偏斜指數顯示，當前市場對“黑天鵝事件”的恐懼感升至空前水平。自9月底以來，偏斜指數已上漲超過30%，為1990年有數據以來最高。

投資者雖然熱情高漲，但一有風吹草動就會引發資金大撤退，導火索可能是美聯儲加息預期、A股市場下挫，也有可能是中東難民潮。投資者的恐慌是正確的，沒有任何資產品的價格能被長期明確預期。

美元就是如此。明確的美元下行趨勢沒有出現，美元在小區間內波動。從去年6月以來，美元處于上漲通道，直到今年4月月K線收陰，美元指數出現震蕩。而后，美元指數回升到98左右，此后繼續在此區間波動。

9月25日到10月14日，美元下行，Zerohedge刊登文章指出，自2013年9月以來，美元指數首次呈現“死叉”。過去4次50日均線跌破200日均線的時候，有三次美元指數都出現大幅下挫，但這一次指標失效了。

近來，圍繞美元加息預測，全球市場都在發生系列震蕩，造成新興市場貨幣大波動。

美聯儲不加息，市場出現逆轉，新興市場反彈。基本面不強價格卻在上升，唯一的理由就是資金。全球量化寬松使美元、歐元、人民幣、日元等都成為套利貨幣。

全球負債上升，外匯儲備減少。最近一些新興市場央行用遠期市場干預外匯的方式，借入美元支持本幣匯率。

近日，高盛公布的一份研報顯示了新興市場外匯儲備的變化，研報納入了匯率調整和遠期匯率互換賬目，外匯儲備變化令人震驚。例如馬來西亞竟損失43%外匯儲備，泰國、新加坡、韓國損失了15%~17%，印尼損失將近10%，中國反而是損失最小的，僅為4%。

不僅如此，各國負債率還在持續上升，新興市場國家向發達國家迅速看齊，全球進入債務高峰期，各國沒有在此情況下真正緊縮貨幣，這意味著債務杠桿的斷裂。

當量化寬松難以持續、信用難以維系時，局部的債務危機就會爆發。從理論上來說，類似于日本這樣的高負債國家將成為首先倒下的多米諾骨牌，這取決于國際投資者是否繼續相信日元，讓日本的量化寬松政策得以維系。

由于新興市場國家現在動用外匯維穩，如果其經濟不能好轉、信用較為薄弱，將成為鏈條中最脆弱的一環。

最好的辦法莫過于保持原狀，直到債務破滅，找到埋單者。如此一來，市場黑天鵝、波動加劇就會成為常態，我們也許可以稱之為全球日本式的新常態。這也是目前我們看到的情況。