◎每經(jīng)評論員 葉檀

中概股回歸潮起，人民幣國際化進程加快。中概股回歸需要過好幾道關，其中最關鍵的是拆除VIE（協(xié)議控制）結(jié)構。

卓建律師事務所合伙人張維光介紹，VIE結(jié)構的回歸主要有五個步驟，包括解決境外投資人退出及保留問題、全面終止VIE協(xié)議控制、境內(nèi)實際經(jīng)營公司重組、終止境外員工股權激勵計劃以及完稅、注銷或轉(zhuǎn)讓境外主體等的外匯登記。其中僅拆除VIE就要一年半左右的時間。

6月初，國務院常務會議審議通過了《關于大力推進大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》，明確提出推動特殊股權結(jié)構創(chuàng)業(yè)企業(yè)境內(nèi)上市。上證所也擬推出戰(zhàn)略新興板，似乎為中概股回歸做準備。

暴風科技36個漲停板，分眾傳媒借殼重組獲券商千億估值，這些刺激了中概股回歸。今年以來，有超過20家在美國上市的中國企業(yè)出現(xiàn)私有化，并試圖回歸A股。虎嗅網(wǎng)上一篇文章稱，未來兩三年內(nèi)回歸A股的中概股可能有十幾家，形成總市值超萬億的“海歸”板塊。

回歸是大勢，但成本卻很高，除了動輒上億美元的中介費用，還有境外投資者的法律訴訟。

對于A股投資者來說或許也沒太大好處，表面上回歸后股價可能出現(xiàn)大漲，但羊毛出在狗身上。只有A股投資者承擔成本和溢價，中概股才有動力回歸，這也意味著價格不會太低。

在虎嗅網(wǎng)一篇關于VIE結(jié)構的文章中，轉(zhuǎn)引路透社數(shù)據(jù)，在紐約證券交易所和納斯達克上市的200多家中國企業(yè)中，有95家使用VIE結(jié)構，以VIE繞過監(jiān)管，向國際投資者募集資金。這些企業(yè)的注冊地，大多選擇開曼群島。

目前VIE已經(jīng)到了可以拆開魚頭的時候。早期的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之所以采用VIE架構，無外乎國外投資者更能理解互聯(lián)網(wǎng)的真實含義，給出更高的估值。現(xiàn)在國內(nèi)掀起萬眾創(chuàng)新熱潮，對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)給出的估值并不低，一些中小互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)使用人民幣的可能性大大提升。

國際投資者對中概股估值的蜜月期已過，監(jiān)管等方面也存在種種障礙。

人民幣國際化在加速，百度等企業(yè)上市時中國處于貿(mào)易高峰期，外匯占款尤其是美元占款增加，甚至使中國基礎貨幣發(fā)行與之掛鉤。當時人民幣沒有國際化，有多少外幣進來，人民幣的壓力就會相應增加。

不過，現(xiàn)在情況已發(fā)生根本變化。按照官方統(tǒng)計，以美元計價今年一季度，我國經(jīng)常賬戶順差789億美元，其中貨物貿(mào)易順差1177億美元，服務貿(mào)易逆差411億美元，初次收入基本平衡，二次收入順差23億美元。資本和金融賬戶逆差789億美元，其中非儲備性質(zhì)的金融賬戶逆差1594億美元，國際儲備資產(chǎn)減少802億美元。

不僅如此，貿(mào)易順差是“被動順差”，即進口減少所至，人民幣升值壓力大大削弱。IMF認為，人民幣匯率基本均衡。此時，VIE外匯進入國內(nèi)，不僅不會造成壓力，還可以支撐人民幣信心，支持中國創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展。

從去年開始，深交所已經(jīng)開始研究VIE架構企業(yè)回歸。創(chuàng)業(yè)板將積極研究解決VIE架構企業(yè)回歸A股上市中存在的主要障礙，包括允許連續(xù)計算VIE架構存續(xù)期間的經(jīng)營時間，合并計算VIE架構下相關主體的業(yè)績等，以加快此類企業(yè)回歸境內(nèi)上市的進程，增強創(chuàng)業(yè)板市場的包容性。

顯然，靠深交所一家之力，無法解決行業(yè)外資準入、外匯管制等一系列棘手難題。但在回歸的過程中，VIE架構下企業(yè)經(jīng)營時間和業(yè)績的連續(xù)計算等技術障礙應該首先加以解除。

VIE真正的風險在于架構不透明，道德風險高，這只有通過逼迫VIE架構更加透明來解決，以便市場準確定價。