每經(jīng)編輯｜張茉楠    

◎張茉楠 （中國國際經(jīng)濟交流中心副研究員）

據(jù)英國《金融時報》分析，全球范圍內(nèi)，被三大信用評級機構(gòu)授予“無風(fēng)險”最高信用評級的政府債券規(guī)模在過去一年已縮小6%，從2007年至今則已縮小60%，全球主權(quán)債務(wù)正在形成新的風(fēng)險點，全球債務(wù)調(diào)整將是一個中長期的過程。

2014年，全球主權(quán)信用風(fēng)險將總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的發(fā)展趨勢。根據(jù)IMF預(yù)測，2014年，發(fā)達經(jīng)濟體的總債務(wù)為50.95萬億美元，規(guī)模同比上升2.32萬億美元；發(fā)達經(jīng)濟體的負債率為108.32%，同比上升0.66個百分點，債務(wù)風(fēng)險依舊困擾著發(fā)達經(jīng)濟體。美國債務(wù)問題暫時得到緩解。美國財政部報告顯示：美國2013財年財政赤字為6800億美元，相比上一財年的1.09萬億美元削減了4100億美元，這是美國政府5年來首次將財政赤字降至1萬億美元以下，主要是由于美國自動減赤計劃以及稅率提高后財政收入升至最高紀錄水平。2013財年美國財政狀況明顯改善。盡管赤字有所減少，但依然處于高位，財政赤字占GDP之比降至4.1%，低于2012財年的6.8%和2009年的峰值10.1%，而金融危機前7年這一比重一直維持在1.2%至3.5%之間。考慮到目前美國聯(lián)邦政府債務(wù)已經(jīng)超過17萬億美元，美國國債負擔(dān)率高達105%，退出QE政策、減持國債或抵押債券，將會導(dǎo)致全球金融市場流動性收縮。

歐債危機依舊潛藏風(fēng)險隱患。歐元區(qū)內(nèi)部進行的調(diào)整并沒有從根本上消除債務(wù)危機之源。從目前歐盟經(jīng)濟表現(xiàn)來看，成員國間的經(jīng)濟不平衡為后期財政聯(lián)盟一體化等進程埋下隱患，歐債危機陰影依舊揮之不去，西班牙和意大利的公共債務(wù)規(guī)模過大，無法被歐元區(qū)援助機制全盤承接。西班牙已取得長足進展，但由于起點較低該國仍需付出更多努力；意大利在財政和外部失衡問題上的直接壓力較小，但在提高生產(chǎn)率的結(jié)構(gòu)性改革方面進展不足仍是一個長期難題，因此，下一步的財政聯(lián)盟和銀行業(yè)聯(lián)盟仍面臨不小挑戰(zhàn)。

日本債務(wù)融資壓力上升。目前，日本政府的改革對于解決日本的結(jié)構(gòu)性失衡并未起到根本性作用。結(jié)構(gòu)性失衡表現(xiàn)為一方面私人部門儲蓄過剩；另一方面要以巨額的財政赤字來吸納這些過剩的儲蓄，這繼而導(dǎo)致公共部門債務(wù)規(guī)模急劇擴大。日本政府已基本決定2014年度預(yù)算案總額將達95.88萬億日元，為歷史最高水平，政府債務(wù)余額占GDP的比例高達247%。2014年日本政府債務(wù)還本付息占經(jīng)常項目財政支出將近1/4。隨著美聯(lián)儲啟動政策退出引發(fā)全球長期債券收益率上升，以及日本增收消費稅后的日本通脹率抬頭，國債民間需求下降勢必推升日本的債務(wù)負擔(dān)，加大主權(quán)債務(wù)融資風(fēng)險。

新興經(jīng)濟體債務(wù)風(fēng)險也開始驟增。與發(fā)達國家不同的是，新興經(jīng)濟體在金融危機之后有明顯的 “加杠桿”趨勢。2008年以來，全球總需求水平不足明顯降低了對發(fā)展中國家的進口需求，導(dǎo)致以出口為導(dǎo)向的新興經(jīng)濟體外部盈余大幅減少，意味著新興市場經(jīng)濟體從外部獲得的流動性出現(xiàn)緊縮。在這樣的大背景下，新興經(jīng)濟體要么吸收國外融資，要么通過內(nèi)部融資彌補從外部獲得流動性的不足，這導(dǎo)致了從國際收支或是國內(nèi)各經(jīng)濟部門來看，新興市場經(jīng)濟體的杠桿普遍上升。相對于發(fā)達國家來說，發(fā)展中國家自身存在的弱點導(dǎo)致其更容易積累風(fēng)險，而且抵御外部環(huán)境變化的能力更弱，因此主權(quán)信用惡化的風(fēng)險也更大。

當(dāng)前，新興經(jīng)濟體平均債務(wù)率接近40%。美聯(lián)儲收緊貨幣直接導(dǎo)致新興經(jīng)濟體償債成本上升，使債務(wù)不可持續(xù)，如果新興經(jīng)濟體由于外部需求放緩、內(nèi)生增長動力不足而繼續(xù)依靠債務(wù)融資刺激經(jīng)濟，將帶來較大風(fēng)險。特別值得高度關(guān)注的是全球資本流向的變化將使一些發(fā)展中國家面臨兩難選擇，不提高利率將導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫破滅，而提高利率則會打擊其脆弱的實體經(jīng)濟。

根據(jù)彭博社公布的數(shù)據(jù)，繼2013年發(fā)債總額由2012年的7.6萬億美元降至7.43萬億美元后，七國集團，再加上巴西、俄羅斯、印度、中國這11大經(jīng)濟體2014年的發(fā)債規(guī)模將與2013年相差無幾。計入利息之后，2014年11國再融資的債務(wù)規(guī)模將增加約7120億美元，增至8.1萬億美元。

而最直接的影響將是美聯(lián)儲QE退出，甚至可能提前加息引發(fā)的全球金融沖擊。美聯(lián)儲政策調(diào)整將逐步抬高全球利率水平與結(jié)構(gòu)。由于美國國債市場是全球最大也是最活躍的債券市場，各類投資者，包括共同基金、銀行、保險公司、養(yǎng)老基金、外國政府及個人投資者等都配置美國國債。而美國國債一向被視為全球無風(fēng)險債券，其收益率為無風(fēng)險利率，因此成為全球金融市場的資產(chǎn)價格風(fēng)險標的和定價基礎(chǔ)。

今年以來，隨著全球債券利率的上升，美國、英國、澳大利亞和新西蘭10年期國債收益率均上漲了超過100個點，德國漲幅為46個點，新興市場平均漲幅為120個點，這意味著，全球債券收益率開始由紀錄低位反彈，這勢必在會造成借貸成本上升以及債務(wù)危機的風(fēng)險，未來幾年全球主權(quán)債務(wù)風(fēng)險依然是全球金融最脆弱的表現(xiàn)。