劉煜輝（社科院金融專家）

        央行行長周小川  “池子關熱錢”的講法引發很多猜想。周小川心中的這個“池子”是什么呢？有很多人猜測，這個“池子”是股市。而在我看來，央行昨晚宣布的“從2010年11月16日起，上調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點”，已經給出了答案。

        資產價格上漲，進一步推動貨幣流轉加快，什么是貨幣量？什么是流動性？流動起來才是貨幣量。如何不會沖擊實體經濟呢？

        中國銀行信貸90%都是以人民幣資產作為抵押品發放的。資產價格上漲意味著信貸條件實質性地放松。當然，我們能用熟悉的信貸額度管制，強行把信貸速度壓制住。但是，銀行體系內越來越多的閑余資金會被動涌向長期證券市場做配置，翻轉過來又壓低中長期利率，負利率加深又驅動著資產價格泡沫進一步深化。2003年以來，中國式通脹實質是由資產泡沫驅動的。

        有人說，熱錢進來了，正好企業乘著資金成本低發股發債。這不是抱薪救火嗎？通過資產價格上漲來推動經濟反彈，而不是經濟增長推動的資產上漲，終究只可能是泡沫。現階段中國經濟最需要的是降溫，是主動減速。我知道很多人反對這個觀點，但是，中國經濟速度掉下來，真會和就業關聯上嗎？中國經濟的速度靠重化工，而那一塊與就業關聯不大。

        速度下來了，流動性潮水退去，中國的商品價格將大幅下跌，反而增加制造業部門競爭力。它們是活得更好，而不是更壞，有更多的機會雇傭更多的人，而不是被成本逼著用機器替代工人。

        當然，中國的銀行系統要付出代價。國內地價普遍被嚴重高估，可能被高估了數倍，而銀行資產主要以土地的擔保抵押。流動性沖擊將導致中國土地市場崩潰，成為銀行體系的“幽靈”。其實，沒什么大不了的。前三季度四大行利潤就高達4000多億，當下上市銀行的利潤占到了全部上市公司總利潤的一半，現在應該輪到它們為中國經濟轉型埋單，而不是再擠壓家庭來喂養它們。

        周小川心中的“池子”，絕不是人民幣的資產市場。對于中央銀行來說，把熱錢圈起來放到池子里，無非準備金率和央票兩類手段。盡管目前準備金率已經處于17.5%的歷史高位，而且從本月16日起還要上調0.5個百分點，但是，非常時期有非常之策，即便再往上提到25%，也不是什么太大不了的事。經濟一旦降溫，投機資金逐步退出時，慢慢再將準備金放出來，來平滑人民幣資產價格的壓力，避免經濟失速而硬著陸，這或是宏觀操作者的“深謀遠慮”。

        對于新興國家應對QE2最好的辦法是緊縮而主動減速，減速是拒絕熱錢最好的理由。新興國家顯然吸取了上世紀90年代的教訓，筑壩擋水，巴西和韓國課外來資本稅，印度加息。如此，美國QE2將和QE1一樣起不到任何作用。

        美國的QE1用了1.7萬億美元，結果美國商業銀行持有的國債增加7000億美元，在美聯儲的多余儲備則增加1萬億美元，資金并沒有流向私人市場。因此，失業率仍然高企，除了金融業一枝獨秀(有賴美國財會標準委員會更改會計政策的掩護)之外，經濟增長像霧又像風，似有實無。美國QE2用6000億美元，其效果也不會好到哪去，唯一功效只是補財赤。

        那些鼓勵中國放水沖沙、與美國大打貨幣戰的人是不懷好意的，是在幫伯南克和蓋特納。伯南克和蓋特納需要考慮的，是如果新興市場不接招，財赤無限度增加下去會促使資金從國債市場抽逃，債務市場的崩潰將拖垮經濟。美國將在貨幣戰爭中一無所獲，而最終搬著石頭砸自己的腳。



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