每經記者｜陳植    每經編輯｜張益銘

在大量黃金從倫敦運往紐約后，美國與英國之間的黃金“聯系”卻發生微妙變化。

近日，紐約商品交易所（COMEX）下架了黃金公斤期貨（GCK）、倫敦現貨黃金期貨（GSP）、倫敦現貨白銀期貨（SSP）與場外黃金遠期合約（GB）。值得注意的是，COMEX下架的四只貴金屬期貨交易品種，都是與倫敦金銀市場協會（LBMA）掛鉤的黃金白銀期貨合約。

一位華爾街投行貴金屬部人士向記者透露，COMEX之所以下架這四只貴金屬期貨交易品種，一個重要因素是它們的交易活躍度與交易流動性不夠高，導致交易所的合約維護成本高于合約創設收益。

記者查閱COMEX特別執行報告（SERP 9171）注意到，黃金公斤期貨（GCK）日均成交量不足100手，場外黃金遠期合約（GB）持倉量連續12個月低于5000張，與COMEX黃金期貨主力合約日均30萬手交易量形成較大反差。

對于COMEX下架這四款貴金屬期貨交易品種，部分華爾街投資機構有著另一種解讀。

一位華爾街對沖基金經理告訴記者，當前華爾街不少投資機構認為，在年初大量黃金從倫敦轉運紐約后，當前倫敦黃金現貨交易市場的黃金庫存趨緊，或導致倫敦黃金市場遭遇現貨交割不足風波與黃金價格大幅異常波動。在這種情況下，COMEX早早下架與倫敦金銀市場協會（LBMA）掛鉤的四只貴金屬期貨品種，某種程度可以緩解倫敦黃金價格劇烈異常波動給紐約黃金期貨市場的沖擊。

前述華爾街投行貴金屬部人士認為，倫敦黃金現貨市場存在交割不足的風險似乎被“夸大”。

據LBMA披露，截至2025年2月底，倫敦金庫持有的黃金數量仍達到8477噸，總價值約為7725億美元。

記者注意到，上周起，COMEX下架上述四只貴金屬期貨合約對黃金市場仍產生不小的影響。

道富環球發布報告指出，由于COMEX下架四只貴金屬期貨合約令倫敦—紐約之間的黃金價格聯動效應減弱，他們正在重新評估跨市場黃金套利策略的有效性，特別是倫敦—紐約價差交易策略的波動率參數設置需要至少上調20%。目前，這種技術調整已直接反映在黃金期權市場，黃金跨式期權組合的隱含波動率溢價一度上漲18%。

COMEX“下架”貴金屬交易品種 只因交易流動性不足與營收效益不佳？

記者多方了解到，COMEX下架四只與倫敦金銀市場協會（LBMA）掛鉤的黃金白銀期貨合約，著實令黃金投資市場頗感驚訝。原因是COMEX此舉將削弱貴金屬市場的整體流動性。

但是，華爾街投行迅速“安撫”市場。

摩根大通大宗商品團隊表示，被下架的四只貴金屬期貨交易品種未平倉頭寸僅占貴金屬衍生品總量的0.3%，不會影響黃金交易市場整體深度。

前述華爾街投行貴金屬部人士告訴記者，COMEX是否下架貴金屬期貨交易品種，主要是基于相關品種的交易流動性、市場需求、交易成本等因素開展綜合評估。一旦COMEX認定某些貴金屬期貨交易品種市場參與度不足且交易流動性不好，就會認定這類期貨交易品種的維護成本超過利潤貢獻，進而決定“下架”。

記者多方采訪了解到，被下架的四只貴金屬期貨交易品種，都存在交易流動性不足困局。比如黃金公斤期貨（GCK）掛鉤亞洲地區的9999黃金品種，主要交易參與者是亞洲投資機構與黃金貿易商，如今，這些亞洲投資者主要在迪拜或上海黃金期貨市場開展各類黃金投資套期保值，令COMEX的黃金公斤期貨（GCK）“少人問津”；倫敦現貨黃金期貨（GSP）的主要參與者是歐洲投資者，目前他們更喜歡在倫敦黃金市場開展遠期合約交易套期保值。

這位華爾街投行貴金屬部人士表示，這導致COMEX的上述四只貴金屬期貨交易品種遭遇“惡性循環”——成交量越低，越難以吸引亞洲、歐洲投資者參與投資交易與套期保值，其結果是成交量持續低迷，更多亞洲、歐洲投資者離場，令這些貴金屬期貨交易品種更加“門可羅雀”，難以給COMEX創造預期的“收益”，只能接受“下架”的慘淡結局。

但是，在金價迭創新高、年初大量黃金從倫敦涌入紐約的背景下，COMEX下架與LBMA掛鉤的四只貴金屬期貨交易品種，給黃金投資市場帶來不一樣的氣息。

廣州金控期貨研究中心副總經理程小勇認為，此舉反映COMEX正在調整業務戰略布局，專注服務流動性較高、以美元計價的、滿足北美地區市場需求的金銀貿易和投資服務。

部分華爾街投資機構則認為，COMEX下架與LBMA掛鉤的四只貴金屬期貨交易品種，或是“未雨綢繆”之舉——緩解倫敦黃金現貨市場交割風險與價格異常劇烈波動所帶來的沖擊。

具體而言，若特朗普關稅政策導致越來越多黃金從倫敦繼續轉運紐約，未來倫敦黃金現貨市場或面臨黃金庫存不足與交割風險，由此帶來倫敦黃金價格劇烈波動，若COMEX繼續維持上述貴金屬期貨交易品種，倫敦黃金價格異常劇烈波動或通過這些期貨交易品種，直接“傳遞”到紐約黃金期貨市場，導致COMEX黃金期貨價格隨之大幅波動。因此，COMEX下架這些期貨交易品種，可以緩解倫敦黃金價格劇烈波動所帶來的沖擊。

獨立經濟學家景川認為，通過下架與LBMA相關的貴金屬期貨合約，COMEX可以降低與倫敦LBMA市場潛在風險的關聯度，避免潛在的市場動蕩所帶來的影響。

數據顯示，得益于年初大量黃金現貨從倫敦等城市轉運至紐約，截至3月25日，紐約商品期貨交易所（COMEX）的黃金庫存達到創紀錄的4260萬盎司，較去年底幾乎翻倍。

但是，這也令黃金投資市場對未來倫敦黃金現貨市場交割不足與價格劇烈波動的擔心持續升溫。

前述華爾街投行貴金屬部門人士向記者直言，由于倫敦黃金庫存仍相對充足，未來一段時間倫敦黃金現貨市場出現交割不足風波的幾率相對較低。當前金融市場擔憂的是，隨著紐約的黃金虹吸效應持續增強，若全球大量黃金現貨持續涌入紐約，有可能造成其他國家地區黃金供給不足，引發黃金買賣價差擴大、交易成本增加與金價波動幅度異常擴大等狀況，給黃金投資機構與貿易商帶來新的風險管理挑戰。

華爾街基金急尋對沖金價波動風險替代品 紐約對倫敦金價錨定能力減弱

COMEX下架與LBMA相關的四只貴金屬期貨品種，正對黃金投資市場產生不小的影響。

記者注意到，上周COMEX黃金期貨市場的1個月風險逆轉指標一度升至1.85%，暗示金融市場對極端行情的預防性對沖需求有所增加。

上述華爾街對沖基金經理告訴記者，這背后，是部分華爾街投資機構擔心美聯儲或因美國關稅政策而暫停降息，導致黃金價格出現類似2013年4月的快速下跌行情。

2013年4月，由于美聯儲決定退出貨幣寬松政策，當月全球黃金價格在短時間內從1565美元/盎司下跌至1350美元/盎司附近。如今，隨著市場開始預期美聯儲年內有較高幾率“不降息”，不少華爾街投資機構擔心美聯儲收緊貨幣政策或令黃金價格再度快速下跌。

“原先，黃金投資機構與貿易商可以在倫敦—黃金兩個黃金市場開展跨地套利交易，對沖金價下跌所帶來的投資風險。但如今COMEX下架了與LBMA相關的四只貴金屬期貨合約，這些資本發現難以在COMEX直接開展跨地套利交易，只能尋找其他舉措對沖美聯儲收緊貨幣政策所帶來的金價下跌風險。”這位華爾街對沖基金經理告訴記者。如今，1個月風險逆轉指標成為他們眼里的對沖黃金價格波動風險替代品。

記者多方了解到，COMEX下架與LBMA相關的四只貴金屬期貨合約，還對黃金交易市場形成其他影響，一是金融市場對黃金遠期合約定價機制穩定性的擔憂情緒升溫，直接反映在黃金遠期合約隱含波動率曲線開始呈現陡峭化趨勢，比如3個月以上期限的黃金遠期合約隱含波動率溢價一度上升12至15個基點；二是部分大型長期投資機構原先可以使用黃金公斤期貨（GCK）對其亞洲黃金資產進行價格風險對沖，但隨著這款期貨合約被COMEX下架，他們只能轉向場外交易開展套期保值，將“放大”相關黃金衍生品的價格波動幅度。

“更重要的是，上述四只貴金屬期貨品種被COMEX下架，將直接削減COMEX對LBMA黃金現貨定價的錨定能力。”前述華爾街對沖基金經理向記者直言。3月下旬起，COMEX黃金期貨主力合約與倫敦黃金現貨的價差再度擴大，截至3月27日19時，兩者價差再度走闊至38.8美元/盎司，達到1月下旬大量黃金從倫敦轉運紐約的價差水準。

程小勇認為，不排除COMEX下架上述四只貴金屬期貨交易品種，是配合美國政府吸引黃金回流美國，補充美國黃金儲備，進而維持美國作為全球最大黃金儲備國的地位，進一步增強美元的信用兌付能力。整體而言，此舉反映美國對黃金定價權與黃金儲備的需求在上升，有助黃金價格上漲。

3月26日，高盛發布最新報告，將2025年底的金價預期從3100美元/盎司上調至3300美元/盎司，理由是黃金ETF的資金流入量高于預期，且全球央行的購買黃金需求持續高漲。若投資者對黃金的避險需求持續升級，將黃金ETF的黃金持有量推升至疫情爆發初期水平，金價有望在2025年底達到3680美元/盎司。

高盛還指出，在更極端的尾部風險情況發生下，黃金甚至在2025年底攀升至4200美元/盎司上方。

封面圖片來源：每日經濟新聞 劉國梅 攝