每經(jīng)記者｜蔡鼎    每經(jīng)編輯｜蘭素英    

北京時間1月13日（周一），第25屆瑞銀大中華研討會（GCC）在上海拉開帷幕，今年研討會的主題是“攜手廿五載，匠心鑄未來”。

研討會首日上午，瑞銀投資銀行大中華研究部總監(jiān)連沛堃和瑞銀證券中國策略分析師孟磊等多位專家出席研討會，談及目前中國股市的估值問題，以及對2025年股市的展望及投資機(jī)會。 

會上，孟磊在回答《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者提出的關(guān)于A股科技股預(yù)期及推動“耐心資本”入市的政策時指出，A股的TMT科技板塊最大的特征是流動性敏感，自然會受益于相關(guān)政策，且無論是個人投資者還是公募基金，會對TMT有非常大的偏好。

他同時告訴每經(jīng)記者，險(xiǎn)資和機(jī)構(gòu)資金這類“長期投資者”都在不停地涌入市場，但更多是循序漸進(jìn)、互相吸引的過程。資本市場上漲自然吸引更多投資者來介入，尤其是長期投資者。無論是（從A股企業(yè)）改善治理結(jié)構(gòu)還是基本面的變化，都有利于長線資本耐心投入。 

圖片來源：視覺中國-VCG41N1307121233

預(yù)計(jì)今年MSCI中國指數(shù)將出現(xiàn)“高個位數(shù)”上漲

談到當(dāng)前A股的估值，孟磊認(rèn)為，從萬得全A指數(shù)或者滬深300指數(shù)可以看出，總體都處在五年均值下方的水平。

他指出，“除了估值以外，我們希望引入股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的概念，這個指標(biāo)指的是盈利除以股價(jià)，減掉10年期國債到期收益率，更多衡量股債性價(jià)比的指標(biāo)。今年貨幣政策‘適度寬松’，利率總體處在低位，我們預(yù)計(jì)今年整體還有30~40個基點(diǎn)降息的可能性。這樣的背景下，股票的性價(jià)比是比較高的。目前股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處在歷史均值上方1倍標(biāo)準(zhǔn)差，也就是說投資者雖然看到了利率下行，開始想象有更多的財(cái)政刺激空間，但市場情緒即便在‘9.24’反彈以后，到今天這個時間點(diǎn)并沒有體現(xiàn)出非常樂觀的看法，也就是說市場上行有非常充足的空間。”

“如果我們橫向跨市場比較，把滬深300指數(shù)與MSCI新興市場（除中國外）比較，我們發(fā)現(xiàn)歷史上的大部分時間里，中國A股的估值都是高于全球新興市場的，但這個規(guī)律在2022年以后出現(xiàn)了變化，現(xiàn)在中國A股市場較新興市場出現(xiàn)了明顯的折價(jià)，因?yàn)樵谛鹿谝咔橐院?，全球的寬松周期，再加上整體全球市場的估值提高，使得中國市場的股票估值處在一個比較低的，無論是絕對水平還是相對水平的低位。所以，在這樣的背景下，只要我們估值的差距有一定的收斂，就足以幫助整體股市形成一定的助推作用。”孟磊補(bǔ)充道。

對于今年中國股票的預(yù)期，連沛堃表示，瑞銀對于MSCI中國指數(shù)2025年的預(yù)測距離現(xiàn)在的水平會有一個“高個位數(shù)”的上漲。

連沛堃指出，從股票的角度，特別是新興市場的股票，還是會波動比較大，主要的原因是我們預(yù)計(jì)2025年全球的經(jīng)濟(jì)增長會放緩，另外美聯(lián)儲的降息節(jié)奏到現(xiàn)在可能還不明朗，以及我們本來預(yù)期的降息可能有所放緩。因此，強(qiáng)美元也會給新興市場造成相對保守的策略。

“但中國的情況就不太一樣。首先利率是在下行，另外很多宏觀的數(shù)據(jù)，包括房地產(chǎn)、消費(fèi)，其實(shí)都在見底，預(yù)計(jì)2025年政策會更加積極，對于整個經(jīng)濟(jì)有提升。中國的情況跟全球比較來講，會比較好。因此，我們認(rèn)為2025年中國總體股票市場會比較積極。”連沛堃補(bǔ)充道。

資本市場上漲自然吸引更多投資者來介入，尤其是長期投資者

談到板塊，連沛堃在分享時也是偏MSCI中國指數(shù)成分股以及港股。他指出，“首先，我們還是喜歡互聯(lián)網(wǎng)。一是，在港股，從海外投資者基金布局的角度來說，互聯(lián)網(wǎng)是標(biāo)配，港股上市的互聯(lián)網(wǎng)公司是其偏好；二是，過去幾年我們發(fā)現(xiàn)，從公司微觀的角度，互聯(lián)網(wǎng)公司都在調(diào)整他們收入結(jié)構(gòu)以及努力提升毛利率，這比很多其他板塊都做得比較優(yōu)秀，加上整個行業(yè)的競爭也沒有以往那么大。所以，預(yù)計(jì)這個板塊未來會有持續(xù)性雙位數(shù)的ROE，對于互聯(lián)網(wǎng)，我們是看多的。”

“而在整個策略里面，除了看增長以外，在防守上我們希望配一些高分紅的公司，沒有具體指特別哪個板塊，我們覺得高分紅是未來2025年看多的題材。”連沛堃補(bǔ)充道。

而除了港股外，去年以來，A股以AI為首的一眾科技股都受到資金的追捧，2024年年底，工信部也稱2025年要推進(jìn)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展。在這樣的大背景下，怎樣看待2025年A股科技股的走勢？對于這個問題，孟磊在研討會上回復(fù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者的置評請求時表示，“關(guān)于A股的科技板塊，我們也是處在積極的立場。”

具體來看，孟磊認(rèn)為有兩方面的原因：“第一，A股的TMT科技板塊最大的特征是流動性敏感，我們看到，在降準(zhǔn)、降息、貨幣政策寬松的時間點(diǎn)，普遍來說有更多的資金流入，無論是個人投資者還是公募基金，會對TMT有非常大的偏好。今年處在適度寬松的貨幣政策環(huán)境當(dāng)中，有30到40個基點(diǎn)的降息，我們宏觀組的預(yù)測會有降準(zhǔn)。對流動性敏感的TMT板塊自然會受益于相關(guān)的政策。”

“第二，由于外部環(huán)境的變化，國內(nèi)的自主可控、加大投資，包括重點(diǎn)安全領(lǐng)域的投資會非常明顯的提高。所以自主可控的主題、進(jìn)口替代的邏輯，會使國內(nèi)的科技板塊形成一定的合力。疊加全球范圍內(nèi)的AI浪潮，在投資主題面上有一定的催化。總體來說，我們對A股科技板塊持積極的看法。”孟磊補(bǔ)充道。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者還注意到，2024年“9.24”新政以來，A股雖然經(jīng)歷了一波大漲，但后續(xù)維持了寬幅震蕩的趨勢，那么今年國家是否還會出臺實(shí)質(zhì)性的措施來推動更多的耐心資本和長期投資者進(jìn)入A股？

孟磊告訴每經(jīng)記者，“像險(xiǎn)資和機(jī)構(gòu)資金這類‘長期投資者’都在不停地涌入市場。我們并不認(rèn)為監(jiān)管會強(qiáng)制某種類型的資本一定要投資股票達(dá)到多少，更多是循序漸進(jìn)、互相吸引的過程。資本市場上漲自然吸引更多投資者來介入，尤其是長期投資者。”

圖片來源：瑞銀報(bào)告

孟磊認(rèn)為，長期投資者在乎的首先不外乎就是回購、分紅，股東回報(bào)的指標(biāo)；第二是公司治理改善，他們希望投資的是擁有非常穩(wěn)定結(jié)構(gòu)的公司；第三是這個標(biāo)的擁有長期穩(wěn)定增長的環(huán)境，盈利是不停往上走的。

他指出，“目前來說具體的政策改革就是往這幾個方向推進(jìn)的，例如通過市值管理指標(biāo)去引導(dǎo)分紅回購，通過國企一系列考核的變化以及通過淘汰制度，建立公司治理改善的體系，加強(qiáng)投資者交流與回報(bào)，引導(dǎo)更多的投資者去上市公司調(diào)研，所以在公司透明度上面也有提升，交易所也在提高上市公司質(zhì)量做了非常多的文章。”

“最后，更多是和宏觀環(huán)境密切相關(guān)的。對于（A股企業(yè)的）盈利增長，我們認(rèn)為到（2025年）下半年，會比較明顯地出現(xiàn)從底部向上的態(tài)勢，在這樣的背景下，‘耐心資本’和長期資本更多將循序漸進(jìn)、慢慢流入股票市場，這一點(diǎn)在利率下行環(huán)境比較明顯，因?yàn)橥顿Y債券的回報(bào)相對來說已經(jīng)到了比較低的位置。因此無論是改善治理結(jié)構(gòu)還是基本面的變化，都有利于長線資本耐心投入。所以具體在政策層面，更多還是會體現(xiàn)在市值管理這個大方向上。”孟磊補(bǔ)充道。

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