每經記者｜楊建    每經編輯｜趙云    

（一）重磅消息：

6月7日，為了加強程序化交易監管，上交所、深交所就《程序化交易管理實施細則（征求意見稿）》公開征求意見。《細則》聚焦程序化交易風險防控，明確本所在異常交易監控、技術系統安全等方面的具體要求，要求會員加強程序化交易行為的監測監控，建立報告核查機制，防范程序化交易風險。《細則》明確高頻交易認定情形，在報告內容、交易收費、交易監管等方面對高頻交易投資者提出差異化管理要求，包括增加報告內容、適當提高收費標準、要求會員從嚴管理等，重點加強高頻交易監管。明確高頻交易標準，將投資者交易行為存在單個賬戶每秒申報、撤單的最高筆數達到300筆以上或者單日最高申報、撤單的最高筆數達到20000筆以上情形的，認定為高頻交易。

（二）券商最新研判：

國金證券：新一輪朱格拉周期最快將在2024Q4開啟

1、何為朱格拉周期？

回看1998年以來的設備投資上行周期，持續時間上來看，倘若存在技術變革等，可能會加快甚至延長設備投資上行持續期，觀察其與經濟指標之間的關系可得五大特征：

在朱格拉加持下，設備投資擴張的啟動點往往“更早”，即出現在經濟復蘇初期；在朱格拉加持下，設備投資擴張周期往往“超越”經濟上行周期；

在朱格拉加持下，設備投資擴張周期較信用周期，雖啟動略晚，但持續性更長；朱格拉周期加持下，設備擴張周期，往往始于CRB價格啟動之后，終于CRB價格“見頂”；在朱格拉加持下，設備投資擴張周期與產能利用率恢復周期基本一致。

2、全球視角下，美國經驗：

宏觀產業結構：去工業化+信息技術的發展推動美國產業結構逐步轉向信息技術、服務業為主導。設備投資結構變化：以計算機及外圍設備、通訊、醫療設備和儀器為代表的信息處理產業設備需求快速擴張；

相反，美國的工業和以家具為代表的勞動密集型產業，在設備投資中的占比則趨勢回落。股價表現來看，以納指為代表的新興力量超額收益明顯。尤其是在90年代以后，納指和標普500走勢分化加大，信息技術行業超額收益明顯。

3、日本經驗：

70s-80s日本經濟轉型期間其產業結構實現了由資本密集型向知識密集型轉變；

同時，其設備投資結構由重工業為主向機械設備類、電子機械類進行轉移。受益于宏觀產業結構變遷，以電子機械類為代表的行業利潤份額提升明顯；對應至股價層面，以信息與通信、精密儀器等代表未來產業方向的行業，表現為持續獲得超額收益。

4、國內經驗：

從改革開放到經濟結構轉型，“朱格拉”周期下的產業趨勢與機遇。

從內涵上來看，設備投資周期不是歷史的簡單重復，而是成長中的周期，通過設備投資實現增長動能轉換和產業升級。事實上，歷史規律來看，設備投資結構的變化確實能夠適應經濟發展規律，

可得四點經驗啟示：設備擴張周期所帶來的產業投資機會主要集中于：“賣鏟人”機械設備和適應經濟結構變化的相關產業；設備受益行業景氣拐點領先于設備投資周期拐點0-8個月，即設備投資周期將會帶動相關受益板塊率先出現景氣回升；

伴隨設備投資擴張，后期將逐步增加對于上游周期品的需求。歷史上來看，設備投資擴張傳導至上游周期品需求上升大概4-6個季度；設備受益板塊的股價具備穿越經濟周期的屬性，即市場下跌期間具備防御屬性。

5、重視“新時代”的朱格拉受益行業：Capex擴張最快或在2024Q4開啟

預計本輪設備更新或主要體現為政策所驅動，其啟動時點仍有待觀察。考慮到與以往設備更新相比，本輪政策支持力度或更大且具備一定的逆周期屬性，預計本輪設備投資周期大概率有望啟動，不過其啟動時間仍有待確認，具體可觀察固定資產投資、5000戶工業企業指數相關數據。

結構層面來看，相比以往，本輪設備更新側重于供給側。伴隨產業升級和技術進步，企業對于設備“質量”的要求將會更高，這也將催生相關產業對于先進設備的更新需求；本輪設備更新將是適應未來經濟結構轉型方向，與高質量發展階段下的新質生產力相適應，有助于從供給側提升勞動生產率、促進全要素生產率的提升。

對應至投資機會來看，預計主要集中于：TMT（電子和計算機）、機械設備（專用設備、自動化設備等）、電力設備（充電樁、光伏設備等）、汽車等，以及其他符合新質生產力方向，將受益于宏觀產業結構占比的提升。

（三）券商行業掘金

東方證券：3D視覺可應用于AR/VR、機器人等下游，迎千億藍海

1、3D視覺采集深度信息，在AR/VR、機器人等下游應用空間廣闊。2D平面視覺無法識別物理世界的三維信息，因此難以實現精準識別、追蹤等功能。3D視覺感知是一種深度感應技術，能通過相應傳感器來采集視野內空間每個點位的三維坐標，再通過算法復原智能獲取三維立體成像，在消費電子、生物識別、AIoT等領域均能發揮作用。并且3D視覺傳感器已開始裝載于AR/VR穿戴設備、服務機器人等終端，參考Yole的統計預測數據，全球3D視覺感知的市場空間將從2022年的82億美元增長至2028年的172億美元。

2、3D視覺技術多元化，結構光和ToF方案主導市場。3D視覺感知中最關鍵的深度信息依賴于光學測距，按技術原理劃分為結構光、飛行時間（ToF，iToF和dToF），單目立體視覺、雙目立體視覺和多目立體視覺。目前主要的3D視覺感知方案是結構光、ToF和雙目立體視覺。結構光在2米以內的近距離測量分辨率和精度都很高，因此普遍用在刷臉支付、刷臉門鎖、安防監控、手機前置等功能；iToF在3-5米距離范圍的測量精度高、分辨率尚可，常用于VR/AR、手機前置和后置鏡頭；dToF在遠距離的測量精度高，可用于手機后置和平板后置，較高的工藝難度和成本也限制了dToF應用的進一步擴大。

3、光源和光學元件價值豐富，3D視覺行業合作與競爭并存。在結構光和ToF兩類方案中價值量較高的組件是VCSEL紅外光發射器和一系列光學元件，VCSEL的產業分工高度明確，專業化程度高，技術門檻較高。DOE是結構光方案的重中之重，國內僅有少數廠商能夠量產；ToF的光學元件采用Diffuser，設計制作難度比結構光發射模組中的DOE要低很多，所以全球生產企業較DOE多。晶圓級光學透鏡的WLO技術主要掌握在Heptagon（被AMS收購）、Himax、VisEra采鈺等廠商手中。3D視覺感知屬于新興行業，在消費電子、AR/VR、機器人、汽車等領域中具有廣泛應用前景。

4、投資建議與投資標的，隨著3D視覺傳感器在消費電子、生物識別、AR/VR、機器人、汽車等已有和潛在領域的不斷滲透，未來幾年該行業有望迎來高速發展，建議關注：3D視覺傳感器模組供應商奧比中光、舜宇光學科技、丘鈦科技；3D視覺傳感器上游價值量較高的VCSEL紅外光發射器環節相關企業，長光華芯、炬光科技、杰普特；上游關鍵的光學元件企業藍特光學、水晶光電；上游CIS圖像傳感器企業韋爾股份、思特威。

中銀證券：受益端側智能體落地，驅動人機交互新范式

1、智能手機將迎來AI賦能的重大創新，我們對手機產業鏈重構四個維度分析，認為搭載以語音交互為核心的智能體將是下一階段AI手機的典型特征，有望帶動差異化的用戶體驗與品牌價值，并驅動用戶持續的換機動力。這一趨勢有望帶動以果鏈企業為主的電子行業標的投資機遇。

2、智能手機是最適合承載端側AI的載體，AI手機可提供差異化的用戶價值與品牌價值。智能手機具有保有量大、使用便攜、使用場景多、使用時長久、應用生態系統強大等優勢，可創造眾多的AI使用場景，并加速第三方AI應用成熟，我們認為智能手機將是生成式AI最佳的應用載體之一。AI手機的定義具有三個典型特征：①能夠在手機端側運行大模型；②SoC中包含NPU算力；③達到一定參數要求的性能指標。AI手機可提供差異化的用戶價值與品牌價值。對用戶而言，AI手機將是自在交互、智能隨心、專屬陪伴、安全可信的個人化助理，使用體驗較目前階段智能手機大幅提升。

3、AI手機的發展將呈三階段，目前處于從AI功能化向AI原生化的中途。第一階段是AIAPP階段。特征為各類大模型做成APP產品，搭載在手機上，典型如文心一言APP、豆包APP等；第二階段為AI功能化階段。特征為大模型初步融入手機應用，實現以手機預裝應用為主的調用，典型如GalaxyS24、OPPOFindX7等，可實現如照片編輯、通話翻譯、文檔總結等功能；第三階段為AI原生化階段。以語音交互的智能體將成下一階段AI手機的交互中樞，多元的、自然的交互體驗成為主流，AI智能體成為鏈接數字生態的入口。

4、端云結合、多模態是AI手機功能實現的關鍵。端云結合可解決手機端算力、功耗不足的特性，并且具有成本、能耗、性能、隱私和個性化五大優勢。端側AI可學習手機上用戶的使用習慣和數據沉淀，結合用戶社交媒體、電子郵件、消息、日歷等數據，端側AI將能更懂用戶，并根據用戶實際情況提供更有針對性的服務。同時，端側AI能夠設置防護欄，以防止“AI幻覺”等風險。大模型的多模態趨勢將是實現AI智能體愿景的關鍵，可提升各應用場景下語音交互的效率、可制作圖片/短視頻等促進內容生態繁榮、可通過不同類型的數據迭代AI手機性能。

5、AI手機有望復制“安迪-比爾定律”，驅動用戶持續的換機動力。AI手機將推動產業鏈圍繞端側大模型做生態重塑：SoC方面，旗艦款將以NPU算力為核心提升性能；大模型方面，端側模型以廠商自研為主，2024年將升級為130億參數規模，云端模型將以千億級參數規模的大模型為主；智能體方面，將為大模型賦予計劃、記憶、執行等能力，以滿足更強大的智能助理的工作需求。我們預計AI手機有望復制PC產業的“安迪-比爾定律”，用戶體驗、端側大模型（智能體）能力、手機SoC算力三者將形成正向循環，縮短消費者的換機周期，推動智能手機產業進入良性增長階段。

6、投資建議，AI手機有望帶動長短期換機動力，我們推薦高端手機為主的蘋果產業鏈。伴隨著2024H2手機SoC算力提升及端側智能體逐漸成熟，我們認為AI手機將率先推動短期換機潮，長期看，類“安迪-比爾定律”有望成為驅動AI手機持續換機的動力。高端手機受益確定性更高，因為蘋果在高端手機份額高，我們認為蘋果產業鏈公司將會顯著受益。我們推薦：立訊精密、鵬鼎控股、藍思科技、思泉新材、藍特光學、飛榮達、領益智造；建議關注信維通信、傳音控股、中石科技。