在“葉檀財經”刊發的文章中，稱神霧環保利用關聯交易實現業績增長套路、質疑神霧節能2016年年報現金未正常回流及毛利率過高等問題，招商證券分析師對此一一反駁。

ROUND 1  神霧環保是不是“一個人的江湖”

葉檀財經： 2016年神霧環保營收31.25億，需要指出的是，僅公司前5大客戶就占了94.38%的總銷售額。也就是說，這5個客戶支撐了神霧環保整個上市公司的業績。其中前兩大客戶是“自己人”，營收占當年總營收比重高達74.32%。前五名客戶銷售額中關聯方銷售額占年度銷售總額比例為57.93%。

招商環保：葉檀首先就錯了，更名為神霧環保的是“天立環保”、而非“天和環保”。

對于神霧環保訂單的關聯方、其關聯交易占業績比重大我們從未否認，市場皆知。其邏輯與市政項目BOT的工程收入確認類似。而全新技術在工業領域的初始應用，無論是否關聯交易，最應關注的是項目實施后是否盈利、效果如何，盈利性好的新技術終究將獲得市場認可及非關聯交易訂單。

此外，去年底工信部在內蒙古自治區察右后旗主持召開神霧環保技術股份有限公司“蓄熱式電石生產新工藝成套技術開發及產業化示范”國家級科技成果鑒定會，認定了達到國際領先水平。

ROUND 2  神霧節能：到底誰是傻子？

葉檀財經：江蘇省冶金設計院有限公司是神霧節能的主要資產，2016年借殼金城股份上市。我們根據調整后的報表來看：2015年公司營收6.58億，2016年營收8.65億，同比增長32.14%。同期，應收賬款由15年的1.53億飆升至16年的6.25億，預付賬款由15年的2316萬飆升至16年的2.3億，經營性凈現金流由4.6億暴跌至-1.04億。

翻譯過來就是，錢在公司內轉了一圈又都出去了，或者外邊的錢沒進來，自己的錢還出去了，結果確實讓公司賬面上盈利了，但是沒有現金流支持的盈利都是瞎忽悠，公司盈利質量嚴重惡化！

2016年財報顯示神霧節能毛利率飆升到了61.96%，較公司之前的預測值高了25.34%，神霧節能的設備銷售和工程咨詢設計毛利率都超過了70%，高于一般環保行業的毛利率35%的水平。

神霧節能2016年的業績主要靠印尼大河鎳合金有限公司一家撐起，貢獻了6.37億營收，但這家公司就是不付錢，欠款高達5.12億，占所貢獻營收的80.38%。

招商環保：葉檀將借殼前數據進行對比，而不突出顯示真實數據對比的做法明顯是為吸引眼球、嘩眾取寵。

文章質疑的高毛利率，是獨家技術境外EP項目的合理水平。毛利率是否合理，需要結合技術獨家性、項目屬性（是高毛利率的E部分、P部分、還是低毛利率的C部分）、地域（境外項目由于風險、政策等因素毛利率通常要高）綜合來判斷，而非主觀臆斷。

再進一步分析,印尼大河項目欠款在2017年一季度已基本收回。我們在神霧節能2016年年報分析中早有提及，公司也無意隱瞞。2017年一季報應收賬款清晰可見，如果認真完整閱讀神霧節能2017年一季報，結論應不至于如文章這般。

ROUND 3：葉檀，請先閱讀下主流推薦賣方的正規報告

招商環保：了解這家公司的投資者都知道，神霧環保和神霧節能分別是列入我作為招商證券環保首席的推薦核心的第一和第三序列標的，我想說，葉檀嘩眾取寵可以，但不好意思，這篇文章你惹到的是我。

神霧集團旗下兩家公司總市值571億，我不能說大市值公司一定沒有問題，畢竟在歷史上跌下神壇的公司也有很多。我可以說在寫這篇文章之前，請先閱讀下主流推薦賣方的正規報告，至少也要仔細閱讀下對我們在一個月前發布的神霧節能年報點評。

“神霧環保+神霧節能”是我們小組在2017年最為看好的節能雙雄，時至今日，我們依然對其廣闊的長期空間和持續成長堅定看好。兩家擁有獨家革命性技術的企業，各自獨享萬億級別工程大市場，2017年兩家公司累計市值超千億，未來分別市值超千億將是長期必然。

問題來了，葉檀質疑上市公司，為什么最先跳出“迎戰”的是看似中立的第三方研究機構呢？

證券時報.e公司記者發現，招商環保團隊對神霧集團真是“愛的深切”。除了在元旦前夕在機場“寄語2017，寄語神霧節能和神霧環保”外，今年3月起，更多次強烈推薦“神霧雙雄”，調高神霧環保目標價至62.75元/股，神霧節能目標價格也由2016年的40.8元/股提升到60.9元/股。

本文來源：證券時報·e公司（微信號：lianhuacaijing）記者：劉釗 童璐 付建利

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