雛鷹農牧：收購淘豆食品，加速電商渠道布局

類別：公司 研究機構：齊魯證券有限公司 研究員：謝剛，陳奇 日期：2014-11-05

事件：雛鷹農牧相繼發布2014年三年報、子公司增資并購公告，并隨后復牌。2014年Q3公司實現營收11.05億元，同比下降13%，實現凈利潤-0.74億元，同比下降208%，折合EPS為-0.08元；亦即Q3單季盈利0.7億元；同時公司預測2014年全年凈利潤為-0.2-0.2億元，Q4盈利0.54-0.94億元。公司控股子公司微客得科技擬以不超過7,075萬元，采取“增資+受讓股權”的方式取得淘豆食品61%的股權。

仔豬價格維持低位，但投資收益大增導致公司業績環比大幅改善。Q3豬鏈景氣提升延續，7-8月豬價維持上漲態勢，9月環比略為回調，Q3生豬、仔豬均價分別為14.3元/公斤、24-25元/公斤。同時公司Q3整體銷售情況仍然較為低迷，預計單季出欄18萬頭左右，經測算公司單純生豬業務盈利1000萬元左右。考慮公司轉讓子公司股權導致投資收益計提1億元，公司Q3盈利0.7億元，較Q2環比改善近1.4億元。

Q4豬價將企穩向上，且2015年景氣度顯著提升，中期業績向上彈性較大。11月豬價將開始因短期供給不足而上漲，屆時生豬價格都將有所提升，公司養殖業務整體盈利水平將環比繼續提升，加上投資收益2014年全年有望實現盈利。而展望2015年，生豬養殖行業將憑借產能去化、需求環比復蘇迎來高景氣，下游補欄需求導致核心產品仔豬價格彈性大增(頭均盈利約300元)。公司技改等項目導致的放緩產能也將于明年重新上量(200萬頭)，從而公司迎來景氣高點時的量價齊升，充分釋放利潤彈性(預計6億元).

同時通過兼并整合加速電商渠道布局，公司有意高效管控費用和拓寬新品推廣渠道。公司公告控制子公司擬收購以休閑食品、電商咨詢服務為主營的蘇州淘豆食品。其中淘豆食品在近年來發展迅速，線上渠道覆蓋淘寶、京東等主流電商，線下渠道開辟了體驗店，在渠道方面有較為完善的布局與豐富的開拓、運營經驗，截止2月已擁有300萬會員，與逾百位電競明星合作，年化銷售額1.1億元。標的公司業績虧損，單純PE估值角度已無法判別對價合理性。整體來看，作為近幾年公司下游肉制品新型渠道擴展的最新布局的一個大膽嘗試值得肯定，從戰略角度看，公司此次收購將增強渠道開拓、產品推廣的能力，提升營銷效率，從而提升產品市場份額、合理管控期間費用。但是我們判斷，短期內淘豆食品的收購無法改變公司以豬價周期性波動為主要特征的盈利結構，未來也很難對淘豆食品的盈利前景做出準確的量化估值，因此我們還需要在接下來的1-2年中進一步觀察所淘豆食品業務的成長性和盈利水平，并據此給出我們對雛鷹農牧整體投資邏輯的建議和思考。

考慮到一次性投資收益計提，我們上調2014年業績，維持2015-16年公司盈利預測，2014-16年對應EPS為0.12、0.66、0.47元，中期目標價13.2元，對應2015x20PE，維持“增持”評級。