每經編輯｜每經記者 張喜威 發自北京    

每經記者 張喜威 發自北京

昨日（12月9日），上證指數全天巨幅震蕩，收盤暴跌5.43%的景象，讓不少投資者大為震驚。同時，交易所債券市場的大幅波動也引發關注。

Wind數據顯示，昨日，上證企業債指數大跌0.53點至180.64，刷新了11月17日以來的新低；上證公司債則下跌0.44點至156.37。

12月8日，中國證券登記結算有限公司（以下簡稱中國結算）發布了《關于加強企業債券回購風險管理相關措施的通知》（以下簡稱 《通知），引發市場強烈反響。

中信證券固定收益研究主管、首席分析師鄧海清博士對 《每日經濟新聞》記者表示，對債券市場而言，“低等級放杠桿套息”模式終結，將導致交易所債券市場出現“踩踏”下的拋售與流動性沖擊下的拋售；值得注意的是，在全部城投債中，約70%托管在銀行間市場而非交易所，但在中國結算對債券質押規則進行了如此大幅調整的情況下，對銀行間的債券也應警惕，以防止陡然喪失流動性造成估值風險。

交易所債市昨日大幅調整/

《通知》表示，自通知發布之日起，暫時不受理新增企業債券回購資格申請，已取得回購資格的企業債券暫不得新增入庫。按主體評級“孰低原則”認定的債項評級為AAA級、主體評級為AA級（含）以上（主體評級為AA級的，其評級展望應當為正面或穩定）的企業債券除外；地方政府性債務甄別清理完成后，對于納入地方政府一般債務與專項債務預算范圍的企業債券，繼續維持現行回購準入標準；對于未納入地方政府一般債務與專項債務預算范圍的企業債券，僅接納債項評級為AAA級、主體評級為AA級（含）以上（主體評級為AA級的，其評級展望應當為正面或穩定）的企業債券進入回購質押庫。

昨日，中國結算相關負責人在接受媒體采訪時表示，本次《通知》出臺前，中國結算反復測試論證、充分考慮了市場的承受程度；另外，《通知》針對新增入庫的控制不會對市場造成重大實質性影響。

從市場反應來看，《通知》公布首個交易日，交易所企業債、公司債均出現了較大幅度的下跌。

Wind數據顯示，昨日，上證企業債指數大幅下跌0.53點至180.64，刷新了11月17日以來的新低；上證公司債則下跌0.44點至156.37，盤中最低至156.13，創11月7日以來新低。

據《每日經濟新聞》記者統計，上證企業債指數已連續4個交易日下跌，而上證公司債指數則是連續5個交易日下跌；值得注意的是，昨日兩者的單日跌幅，已超過它們過去3個交易日的累計跌幅。

此外，國開行昨日在中國債券信息網公告稱，根據當前市場形勢，調整當日金融債券發行方案，取消增發7年期固定利率金融債券40億元，保留1年、3年、5年和10年期增發品種，總額縮至160億元人民幣。

中國債券信息網隨后公布的發行快報顯示，國開行此次增發1年、3年、5年和10年期固息債的中標收益率 分 別 為4.1097%、4.2316%、4.3436%和4.3711%。

據路透中文網報道，上述四個品種債券的市場預測均值分別為3.96%、4.20%、4.28%和4.39%，投標倍數分別為3.12倍、4.69倍、5.04倍和6.07倍。也就是說，1年、3年、5年期品種的中標收益率高于預期，而最后招標的10年期品種中標收益率則低于預期，其投標倍數也最高。

《每日經濟新聞》記者還注意到，5年期國債期貨主力合約（TF1503）昨日大幅低開，隨后逐步回升，收盤時微漲0.14%；Wind數據顯示，10年期國債收益率開盤后一度大幅上揚，盤中波動較為劇烈，收盤回落19.22個基點至3.6307%。

專家：城投債將進一步分化/

對于中國結算此時出臺 《通知》的目的，鄧海清認為，從國家戰略層面看，這是希望通過制度建立“人造信用利差”來降低新型城鎮化融資成本。

“中國債券市場存在信用風險定價失效的問題，信用利差取決于流動性，而并非違約風險。基于違約的產業債分化初現，而城投債違約成本太高，難以承受。而建立‘人造信用利差’，可以實現良債驅逐劣債。”鄧海清表示，在這一政策出臺之后，高等級信用債可以通過放杠桿彌補收益率的劣勢，高、低等級的城投債收益率分化將進一步擴大。

鄧海清表示，從國家層面來說，降低融資成本是主要目的，這一措施將導致低等級債券成為 “劣債”，有利于降低小微企業融資成本，更重要的是，還有利于降低新型城鎮化融資成本。

“對債券市場而言，‘低等級放杠桿套息’模式終結，交易所債券市場將出現‘踩踏’下的拋售與流動性沖擊下的拋售兩方面情況。”鄧海清解釋道，由于近期股市表現強于債市，而中國結算新政或引發部分機構拋售城投債，從而帶來較大損失，因此相對表現較弱的債基，當下或面臨比之前更大的贖回壓力，從而增大流動性的風險和債市拋壓；此外，由于在此次的質押條件發生改變后，交易所新增的大部分債券難以進入質押庫，并且在城投債的篩選結束后將對債項評級不到AAA、主體評級不到AA的債券進行出庫操作，因此機構或選擇對債券進行主動拋售，并引發“踩踏”事件。

鄧海清表示，在全部城投債中，約70%托管在銀行間市場而非交易所。但在中國結算對債券質押規則進行大幅調整的情況下，對銀行間的債券也應保持警惕，以防止陡然喪失流動性造成估值風險。

鄧海清同時指出，央行的應對措施決定未來債市和股市方向。需要特別注意，上述分析中，并沒有考慮央行的影響，而本次政策調整之后，最大的看點就是央行。如果央行采取積極措施，如利用PSL（抵押補充貸款）、逆回購乃至降準等，則上述分析中的流動性沖擊將大幅減少，“股債雙牛”的長期格局將得到最重要的保障；如果央行進行冷處理，則流動性引發的一系列問題將擴大，甚至不排除出現類似去年6月那種流動性緊張的可能，“股債雙殺”的可能性將大幅增加。