每經編輯｜每經記者 王硯丹 曾劍    

每經記者 王硯丹 曾劍

6月30日晚間，包括上海銀行、江蘇銀行、杭州銀行、成都銀行、盛京銀行、貴陽銀行、無錫農村商業銀行等11家城商行和農商行，在證監會網站預披露了IPO申報稿。這意味著排隊近兩年仍未上市的多家城商行將迎來登陸A股的曙光。

《每日經濟新聞》記者注意到，現在距離光大銀行（601818，SH）上市已過去四年時間，銀行股的市場環境也發生了深刻變化。由于宏觀經濟及信貸政策的變化，銀行的凈利潤增速不斷下滑，也導致資本市場開始“不待見”銀行股，目前銀行的市盈率和市凈率水平都跌至歷史低點。在尷尬的市場環境下，這11家銀行股以何種形式發行，成為了最大的問題。

歷經四輪銀行上市潮

《每日經濟新聞》記者注意到，目前的A股市場一共有16只銀行股。最早上市的是平安銀行的前身深發展，于1989年3月10日發行，1991年4月3日上市。1999年11月10日浦發銀行上市，2000年12月19日民生銀行上市，這可以說是第一輪銀行上市潮。

第二輪是2002年4月9日招商銀行上市以及2003年9月12日華夏銀行上市。

2006年7月，中國銀行上市，2006年~2007年也成為銀行上市的密集期，巨無霸工商銀行、建設銀行均在此期間完成IPO；三家城商行——寧波銀行、南京銀行、北京銀行也在2007年7月和2007年9月先后掛牌，這是銀行的第三輪上市潮。

但由于次貸危機沖擊，銀行股IPO在2007年9月25日建行上市后便中斷。2010年7月，農行完成A+H股同步上市，摘下“全球史上最大IPO桂冠”，至此國有四大行會師A股。2010年8月18日，光大銀行上市后，銀行股IPO再度暫停，這是銀行的第四輪上市潮。

如果這批11家銀行能上市，將會是第五輪銀行上市潮。

2006~2007年估值達頂峰/

二十多年中，每一輪銀行上市潮都是市場關注的焦點，每一輪發行情況也各不相同。

2002年~2003年，招行與華夏銀行IPO時，A股處于四年熊市的中段。但兩者發行估值仍然不錯——招行2002年以每股7.30元發行，2001年末公司每股凈資產為1.22元，發行市凈率達到5.98倍；發行市盈率（攤薄）為21倍。

2003年8月華夏銀行發行時估值略有下降，其發行價為每股5.60元，對應市盈率19.86倍；2003年6月30日華夏銀行每股凈資產為1.60元，對應市凈率為3.50倍。

2006年~2007年，大牛市、經濟過熱、業績大幅增長等原因，讓銀行股趕上了最好的時光。Choice數據顯示，2006年6月23日，中行發行市盈率為24.23倍，超過了招行；其后工行、興業、中信先后發行，發行市盈率也逐步走高，2007年4月中信銀行以59.62倍創下A股銀行股發行歷史最高市盈率，這一紀錄至今未被打破。其后交行、寧波、南京、北京和建行等5家銀行上市，雖然發行市盈率有所下降，但均高于30倍。

《每日經濟新聞》記者注意到，2010年農行和光大銀行上市時，滬指已經歷6124點到1664點的大跌，之后于2009年8月反彈至3478點。2010年，股指期貨、融資融券開閘，與農行上市一同將滬指打壓至2010年7月2日的2319點。

但農行順利上市反而成為了大盤再度反彈的契機。農行A股發行價最終定為每股2.68元，每股攤薄市盈率為14.12倍。2010年3月31日，農行每股凈資產為1.43元，最終對應發行市凈率為1.88倍。光大銀行發行價為每股3.10元，對應市盈率為16.03倍，2009年末光大每股凈資產為1.44元，對應發行市凈率為2.15倍。

時隔四年，11家銀行IPO啟航，此時銀行板塊的估值已榮光不再。目前除了民生銀行市凈率勉強維持在1的“紅線”附近外，其余15只銀行股均已破凈；市盈率基本位于4倍左右，最高的平安銀行也只有5.6倍。三家城商行——北京銀行、南京銀行、寧波銀行的市凈率分別為0.85倍、0.83倍和0.96倍；市盈率分別為3.9倍、4.2倍、4.4倍。由于市場低迷，這11家銀行以怎樣的方式發行成了一個重大課題。

銀行凈利潤增速不斷下滑

在銀行股發行估值變化的背后，是宏觀經濟、銀行業經營和業績共同作用的結果。2002年是我國加入世界貿易組織后的第一個年頭，外資銀行對中資機構的沖擊不如預想般強烈。整體來看，銀行業的基本競爭格局并未發生改變。國有獨資銀行在規模和網點上依舊占據主導地位，同時新興的股份制商業銀行、城市信用合作社等也逐漸發展起來，而外資銀行只占據極少的市場份額。

在此背景下，作為股份制商業銀行的龍頭企業，招商銀行的業績水平具有代表性。據招股書顯示，1999年~2001年，招商銀行的凈利潤分別為4.82億元、8.04億元和14.31億元。上市當年，公司的凈利潤水平再創新高，達到了17.34億元，同比增長率高達26.10%。

再以華夏銀行為例，公司2003年9月登陸上證所，據招股書介紹，2000年~2002年的凈利潤分別為3.84億元、6.4億元和7.06億元，2003年公司凈利潤為8.02億元。

時間推進至2006年，中國銀行業在經歷之前幾年的政策性剝離—注資—引進戰略投資者—改制重組之后，煥發出勃勃生機。2006年，工商銀行的上市無疑是當年資本市場的標志性事件，這家中國最大的銀行以3.12元的發行價上市，隨后的兩個月一路上揚近100%至6.20元，同時也引領上證指數在2006年的最后兩個月從1837點上行至2675點，吹響了大牛市號角。

工商銀行股價一路狂飆得益于其優異的業績。2006年，工商銀行的凈利潤為487.19億元，同比增長30%，增速較2005年大幅提升。

那么，當時的銀行的業績處于何種水平？有券商人士用了“大象跳舞”來形容。2006年招行凈利潤暴增87.69%，南京銀行、興業銀行當年凈利潤增長率超過50%。有分析師感嘆：當工商銀行都能實現高速增長，市場對整個銀行業的成長性顯然不會有絲毫懷疑。

分析人士認為，當時銀行業盈利整體快速提升與當時進入加息周期密切相關，在活期存款利率沒有明顯上升背景下，不對稱加息使銀行息差快速跳升。另一方面，資本市場的火爆也帶動銀行手續費收入高速增長，帶動上市銀行的ROA（總資產收益率）、ROE（凈資產收益率）水平有了巨大的提升。

2010年，天量信貸、4萬億投資對宏觀經濟的拉動效果開始顯現。憑借規模快速增長和凈息差回升帶動的凈利息收入快增，銀行成為最賺錢的行業。剛上市的農行當年實現凈利潤948.74億元，同比增長46%，凈息差同比和環比均出現上升趨勢。Choice數據顯示，2010年16家上市銀行的凈利潤增速在20.82%~67.39%之間，其中9只增速超過40%，可謂銀行股的又一個黃金時代。

但好景不長，隨著2010年底央行貨幣政策轉入緊平衡，天量信貸所帶來的副作用逐步顯現，銀行業利潤增速也不斷下降。“2014年銀行業整體規模增速趨緩將成為新常態，凈利潤增速可能進一步回落到9%左右。”中國銀行業協會日前發布的《中國銀行業發展報告（2014）》對今年銀行業的發展趨勢作出了上述研判。

本輪上市銀行資產質量最好

相比十幾年前，銀行業資產質量與抗風險能力有了較大提高。2002年招行上市時，其公告的最近一期——2001年末不良貸款率高達10.25%，主要原因包括“宏觀經濟形勢不佳、企業經濟效益低下、內部風險管理相對滯后”等。

2006年~2007年，受益于宏觀經濟好轉，不良貸款率指標相比2002年~2003年有了很大改善。這一批上市的銀行中，除了2006年末中行不良貸款率略超4%外，其余多在2%~3%之間，寧波銀行甚至只有0.33%。

2010年上市的兩家銀行——農行和光大在2009年底的不良貸款率再度降至2.91%和1.25%，而其余14家銀行多在1%左右。農行在招股書申報稿中特別提出，2008年11月21日，公司按照高于賬面凈值的對價一次性剝離處置不良資產8156.95億元，因此“目前的不良貸款情況不能完全反映本行資產質量的實際變化及不良貸款的歷史走勢”。2013年底，農行的不良貸款率為1.22%，較上市前進一步下降。同時，其余銀行也處于較好狀態，除農行、中信、交行外，其余13家銀行去年末不良貸款率也在1%以下。

本輪上市的城商行、農商行在資產質量方面也和已上市銀行大體一致，但整體稍差。據記者統計，2013年底，江蘇銀行、江蘇吳江農村商業銀行等6家銀行不良貸款率高于1%，其余5家低于1%。最高的是江蘇吳江農村商業銀行，達到1.35%，最低的是盛京銀行，為0.46%。所有銀行都表示，不良貸款風險基本可控。

但正如銀行業協會所言，不良壓力日益積聚，將成為2014年吞噬盈利的最大不確定性。

江蘇銀行在產能過剩行業去年底貸款余額為58.84億元，貸款主要投向鋼鐵、水泥，不良貸款率分別為1.04%和1.40%，其中水泥行業貸款不良率已超過全行平均水平。

位于無錫的江陰農村商業銀行已在授信政策中明確將光伏、造船重點行業授信轉為非循環授信，核定期限內一次性使用。對相關風險較高行業的貸款組合采取了較高的損失準備計提比例，如光伏行業貸款正常類計提比例為8%，關注類為15%。