桂浩明 申萬證券研究所市場(chǎng)總監(jiān)

上市公司股票價(jià)格跌破凈資產(chǎn)，也就是所謂“破凈”問題，最近引起較為廣泛的關(guān)注。滬深股市現(xiàn)有2000多家上市公司中，目前有超過100家“破凈”，數(shù)量雖然不算很多，但因?yàn)槠渲邪舜罅克{(lán)籌股，特別是有十多只銀行股，這就成為一個(gè)不小的問題。

從理論上來說，上市公司股價(jià)“破凈”，表明投資者認(rèn)為該股票交易價(jià)值已經(jīng)比其實(shí)際價(jià)值要低。應(yīng)該說，“破凈”是一個(gè)很嚴(yán)重的問題，在正常情況下是不應(yīng)該大面積發(fā)生的。面對(duì)這個(gè)頗為棘手的“破凈”問題，市場(chǎng)各界都不能掉以輕心。

最近，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布有關(guān)保護(hù)中小投資者利益的 “國(guó)九條”，其中提到要引導(dǎo)上市公司在股價(jià)跌破凈資產(chǎn)時(shí)開展回購(gòu)。以前，監(jiān)管部門也在某些場(chǎng)合提出過類似要求，現(xiàn)在由國(guó)務(wù)院辦公廳明確這一點(diǎn)，其意義重大。這表明高層對(duì)“破凈”現(xiàn)象很關(guān)注，并且要求上市公司對(duì)此不能無動(dòng)于衷，而是要采取措施。

上市公司回購(gòu)股份，這是一項(xiàng)很好的應(yīng)對(duì)之策。公司出錢購(gòu)回股票并予以注銷，由于買入價(jià)格低于凈資產(chǎn)值，這樣不但減少了發(fā)行在外的流通股數(shù)量，同時(shí)還能夠提高股票凈資產(chǎn)值，改善公司每股盈利能力，提高投資者信心。在海外市場(chǎng)，公司回購(gòu)股份并予以注銷的情況并不少見，并且是被視為現(xiàn)金分紅的一種特殊形式。在A股市場(chǎng)，近幾年上市公司回購(gòu)注銷股份的事情也時(shí)有所聞。作為一種市場(chǎng)上的通行做法，現(xiàn)在進(jìn)一步得到國(guó)務(wù)院強(qiáng)調(diào)，這很值得重視。如果有條件的公司都這樣做的話，那么A股市場(chǎng)“破凈”現(xiàn)象應(yīng)該會(huì)得到一定控制。

值得一提的是，在股價(jià)“破凈”時(shí)真正有條件進(jìn)行回購(gòu)操作的公司數(shù)量可能并不多，因?yàn)檫@需要有足夠閑置資金。一般情況下，企業(yè)手里持有大量現(xiàn)金并不多見，因此在實(shí)踐中除了拿原準(zhǔn)備分紅的利潤(rùn)回購(gòu)股份，要以流動(dòng)資金去做實(shí)質(zhì)性的回購(gòu)股份操作，可能性并不大。這需要人們對(duì)此作進(jìn)一步研究。

舉例來說，公司此時(shí)能否進(jìn)行減股增債操作呢？譬如說在回購(gòu)注銷一部分股權(quán)同時(shí)發(fā)行一部分債券，這樣就解決了回購(gòu)資金問題，避免了對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的影響。在本質(zhì)上，這是一種股轉(zhuǎn)債的操作。由于減少了公司凈資產(chǎn)，但又沒有減少公司可使用資金規(guī)模，在化解“破凈”問題同時(shí)，也可以使得公司的部分財(cái)務(wù)指標(biāo)得到改善。

當(dāng)然，這種操作的實(shí)施，可能會(huì)遇到與一些現(xiàn)行制度不盡一致的問題，這就需要盡快出臺(tái)政策予以協(xié)調(diào)。還有，對(duì)于當(dāng)年高價(jià)發(fā)行股票的公司，大股東實(shí)際上是享受到了高溢價(jià)所帶來的股權(quán)增值，那么在股價(jià)“破凈”時(shí)可以考慮拿出部分資金增持股份，這既是體現(xiàn)大股東對(duì)公司的支持，也是在獲得了溢價(jià)發(fā)行所帶來的收益后應(yīng)盡的義務(wù)。

現(xiàn)有監(jiān)管政策中，對(duì)于大股東增持也是予以支持的，并且豁免了其因此而產(chǎn)生的要約收購(gòu)義務(wù)。既然如此，還能不能對(duì)大股東的增持舉措進(jìn)一步予以鼓勵(lì)呢？譬如允許大股東可以使用銀行貸款來進(jìn)行增持，以及對(duì)于增持所產(chǎn)生的投資收益減免征收所得稅等等。其實(shí)，在海外成熟市場(chǎng)，對(duì)上市公司為解決股價(jià)“破凈”問題往往會(huì)有相應(yīng)的支持措施，相比之下，A股市場(chǎng)在這方面做得還比較少，這就留下了改進(jìn)余地。

必須指出的是，上市公司股價(jià)“破凈”是一個(gè)很嚴(yán)重的問題，其對(duì)資本市場(chǎng)的危害性很大，需要想方設(shè)法予以解決。現(xiàn)在國(guó)家已經(jīng)把解決“破凈”與保護(hù)中小投資者利益聯(lián)系起來，有關(guān)方面有責(zé)任抓緊研究具體措施，為上市公司的市值管理提供條件。合理的股價(jià)是組成市場(chǎng)正常秩序的一部分，需要共同來維護(hù)。