每經編輯｜蘇培科    

蘇培科

1929年美國股市的大崩盤，被人形象地表述為：“屠殺百萬富翁的日子”。因為當時美國的市值從890億美元跌到150億美元，股市中只有幾十萬的參與者。

目前A股市場的參與者數以億計，截至2011年12月16日，滬深兩市的A股賬戶已經超過了1.6億戶。從A股賬戶市值分布表來看，100萬以上的賬戶僅60萬戶左右，還不到總賬戶數的1%，而60%以上均為0~5萬元的賬戶。有最新統計稱，在2011年，A股流通市值銳減了2.8萬億元，如果將流通市值損失給7000萬股民平攤，每個股民人均虧損超過4萬元，低收入者損失慘重。如此看來，A股市場的持續性下跌，不是在屠殺百萬富翁，而是在“割韭菜”。難怪新任證監會主席郭樹清說 “低收入者不適合炒股”。

如果在這個長期只重圈錢的市場里炒股猶如在“捐錢”，最后連錢捐給誰都不知道，這就是A股市場制度的悲哀。要想改變這一現狀，2012年的重中之重是推翻壓迫A股市場上行的“三座大山”。

制止A股“國進民退”

首先，盡快制止A股市場的“國進民退”，設法解決大小非和限售股減持帶來的流動性不足，別讓股民再前赴后繼地充當“捐錢者”。

這里的“國”是指國有股，“民”是指股民。雖然A股賬戶已經超過了1.6億，股民超過了7000萬，而且每天都有新增開戶數和有人不斷地往進輸送“彈藥”，但是依然不能滿足大小非和大小限減持、套現所需要的流動性。

在股權分置改革前夕，證監會曾公布數據顯示，截至2004年1月31日，滬深兩市的總市值為4.5萬億元，其中流通市值為1.43萬億元，非流通股市值是流通股市值的2.18倍。但到2010年底，滬深兩市的總市值已經達到26.54萬億元 （相對于2005年的8.2倍），其中流通市值19.08萬億元，占總市值的71.9%，較股改之前的1.43萬億元增長了13.34倍。隨著限售股的陸續解禁，流通市值的比例還將不斷提高。也就意味著全流通時代需要巨額的資金來填補大小非和大小限的套現需求，如果監管部門對此視而不見，繼續加速擴容，對A股市場來說是雪上加霜。顯然，大小非和限售股正在侵蝕著A股市場，尤其在目前實體經濟和企業急需流動性的情況下，拋股套現就成了習慣性的動作。

解決的辦法無非兩個：要么吸引更多的增量資金來緩解大小非、大小限的套現壓力；要么就采取堵的辦法。堵顯然來不及了，但是可以要求限售股在減持時提前公告，并適當延長國有股的限售期限，讓其長期持有來穩定市場。

而在增加股市增量資金方面，有人建議將4萬億元養老金和住房公積金引入股市來解決A股市場的流動性不足，這個可能會緩解A股市場的萎靡不振，但是在目前A股市場基礎制度不改、10年都在“零漲幅”的情況下，這樣的豪賭風險太大，現收現支的養老金已經捉襟見肘，而且還有很大窟窿，如果讓這些養命錢進入股市去折騰，搞不好會出大亂子。

當務之急，筆者建議不妨用融資融券中的“融資”方式將存款引入股市。商業銀行可以專門開發一款“融資”存款，利率可以高于普通存款利率，這樣融資者是在自愿借入的基礎上杠桿買股，一旦投資失誤則會被強行平倉。因此，股市風險是由融資者來承擔的，而不是由儲戶和銀行來承擔，反而儲戶有可能在“借資”的過程中可以獲得高于存款利率的利息收入，可以主動地對沖通脹和應對負利率侵蝕。商業銀行和證券公司通過“融資”既可以拓展新的盈利模式，也可以解決目前融資融券業務清淡的局面。

改變“圈錢市”現狀

其次，盡快改變目前A股市場“圈錢市”的現狀，讓A股市場盡快休養生息。

1990年至今，A股累計融資4.3萬億元，尤其這兩年融資額度和融資頻率極高，2010年超過了1萬億元，2011年超過了7700億元，幾乎世界領先。但是，A股市場走勢在這一時期幾乎是全球最差的股市。

有常識的人都知道，在這個時候應該適當地停車修理或者減速，而不是繼續“踩油門”去高速圈錢。

在股市休養生息期間，可以盡快啟動新股發行制度改革，可從如下幾個方面來著手：一要改變目前權力發審的模式，將新股發審的權力下移，實施更加市場化的 “注冊制”；二要在詢價環節實施懲罰性的報價成交機制；三要取消網下特權分配機制，讓市場中的所有投資者公平參與申購；四要用“市值配比認購法”來限制一級市場的“裸申專業戶”，讓一、二級市場價格和利益有效銜接，改變一、二級市場價格割裂的問題；五要解決全流通定價機制，不妨成立專門的借券公司，將新發行的限售股借給這些借券公司，然后實施融券，在理論上實現新股發行的全流通，從而讓IPO定價趨于合理；六要盡快叫停券商“直投+保薦”的模式，可以從根本上解決新股發行的“三高”現象；七要返還一級市場申購資金在凍結期的利息，讓監管部門最好遠離利益瓜葛；八要嚴格監管開盤、收盤和申購環節的各種市場行為，避免價格操縱。

另外，筆者建議對當前的股東大會投票表決制度進行改革，讓每個公司的前十大股東按照持股數表決，表決結果不能超過最終結果的六成權重，讓其余參會表決的股東按一人一票的原則來表決，不論持股數多寡，但表決結果只占最終結果的四成，然后加權求算最后的投票通過率。這樣就可以防止很多上市公司的大股東“一股獨大”而操縱民意。這種加權方式也同時尊重了資本和大股東的權利，也可以激發上市公司和大股東對中小股東的尊重，不合理的再融資必然會被以腳投票，而非目前的束手無策。

改變“負和博弈”格局

再次，盡快改變A股市場“負和博弈”的格局，強化分紅制度，讓股市恢復投資價值。

從1990年至今，A股市場累計現金分紅總額約1.8萬億元，投資者在上市公司的持股比例平均若按三分之一算，大家分到的紅利也就5000多億元，若剔除了交易所的規費、證券登記結算公司的過戶費、券商的傭金和給政府上繳的印花稅（有人估算這幾項費用加上投行的保薦費用，這20年來大概已超過2萬億元）。如此一算，自有A股市場以來，投資者整體處于負收益，也印證了A股市場確實不是在 “零和博弈”，而是在“負和博弈”。

在這樣一個“負和博弈”的市場里，股指一路下行，但A股市場卻完成了一個令全世界都驚羨的數據——IPO融資和再融資全球領先。顯然，這是一個病態的市場，是一個嚴重的“圈錢市”，需要對其進行救治，讓其恢復投資功能，讓投資者恢復信心。

根治“負和博弈”最直接的辦法有兩個：一是要強化股市的分紅回報機制，以讓股市具備長期投資價值，現在新任證監會主席郭樹清已經在著手這方面的準備，希望能夠落到實處；二是減少和降低交易成本，減輕交易環節的各種盤剝，比如降低登記公司的過戶費、交易所的規費、監管費、印花稅、券商的傭金等。

另外，建議分紅制度除了與上市公司的融資掛鉤外，還須與大小非減持掛鉤，對于那些不分紅、不盈利的垃圾公司，應該立即限制其大小非拋售的行為，并及時讓其退市，以避免大小非泥沙俱下，讓投資者無辜受損和讓A股市場整體遭殃。

（作者系對外經貿大學公共政策研究所首席研究員）