每經記者  張雨  實習生  唐強

    17億大單！這對于去年全年營收不足13億的棕櫚園林（002431，收盤價32.26元）而言，無疑是一個重大突破。但市場對這一消息似乎并不感冒，僅在公告當日公司股價一度沖高，之后很快又恢復了平靜。

    “園林三杰”另外兩個成員的表現也十分乏力。東方園林（002310，收盤價86.95元）自今年初創下138.99元的高點后，就一路縮量下跌，區間跌幅一度達到40%；原名為綠大地的  “兄弟”更是慘不忍睹，披星戴帽后變身為*ST大地（002200，收盤價12.78元），股價從去年底至今更始下跌六成。

    投資者或許會感到疑惑，從曾經頭頂“第一高價股”的東方園林，到拿下17億大單，股價依然不溫不火的棕櫚園林，到底是什么原因使得市場對園林股產生180度的大轉彎？一直致力于房地產綠化工程的棕櫚園林高調進入市政園林綠化業務之后，又能否在傳統的BT模式下化風險為收益呢？《每日經濟新聞》將與多位業內人士探討以上疑問。

BT模式嚴重依賴土地財政

    BT（Build&Transfer）模式簡單來說，是政府利用非政府資金來進行基礎性非經營性設施建設項目的一種融資模式。

    實際上，隨著國內工程建設領域投融資體制的改革，越來越多的公益性及基礎設施項目開始采用BT模式。

    一位長期跟蹤建筑建材領域的分析師，對于目前許多地方政府的市政工程BT項目發表了她的看法。“地方政府的土地財政政策，是BT項目特別是市政園林BT項目興盛的關鍵所在。一方面，地方政府只需要一紙合約就可以讓投資方實施城市園林景觀建設，這將極大地提升城市價值，特別是周邊地方及房地產的價格，可以說對于地方政府來講是無本萬利的大好事；另一方面，有一定資金實力的相關公司則可以通過先期的墊資，以實現較高的收益回報，并且先期的墊資實際上還可以按結算周期收回利息成本。”

    記者以投資者身份采訪了棕櫚園林董秘楊鏡良，他指出：“地方政府如果只賣毛地  （未經景觀綠化），其產生的收益要差很多；如果經過園林公司的綠化裝飾之后就成了‘熟地’，‘熟地’能給地方政府帶來成倍的增值收益。”

    因此，BT模式的主要運作流程就顯而易見了。首先，政府根據當地社會和經濟發展需要對項目進行立項等前期工作，將項目融資和建設的特許權轉讓給建設商。銀行等放貸金融機構根據項目的風險評估情況，為建設商提供融資貸款。隨后政府與建設商簽訂BT投資合同，后者組建BT項目公司，項目資金籌措和建設都由建設商“一條龍”承擔，項目建成竣工驗收合格后再由政府（或投資方）整體“贖回”。其中，建設商還需要對項目進行融資、建設、并承擔建設期間的風險。政府一般會照約定總價按比例分期償還建設商的融資和建設費用。

緊縮政策沖擊園林股

    從BT模式的運作模式不難看出，其中的風險全面轉嫁到了建設商的身上。對此，重慶銀行一位宏觀分析師表示：“隨著國家實施地產調控，以及為對抗通脹而持續收緊銀根之后，肯定將間接影響到地方政府部分BT模式項目的融資貸款，特別是在中央加強對地方投融資平臺清理之后，這一現象或將更加突出。”

    另有業內人士告訴記者，BT項目大多規模很大，項目施工周期很長（大概在3到5年）。目前通貨膨脹嚴重，在這么長的施工期內，人工成本、原材料等建設成本都會出現比較大的波動，而這些都會對建設商項目建設成本造成巨大影響。

    不僅如此，上述業內人士還表示，BT模式最為嚴重的問題是地方政府對工程項目的回購回款問題，政府的回款有保障，但回款時間卻不能控制。要是在施工周期中遇到國家財政、貨幣政策調控趨緊，或是地方政府財力不足、政府換屆選舉，這些意外情況都會影響一般建設商對該工程項目的收款。

    事實上，園林企業的現金流已經捉襟見肘。以*ST大地和東方園林兩家公司為例，截至今年一季度末，東方園林的每股經營現金凈流量為-1.25元，*ST大地則為-0.35元，顯示出較大的資金壓力。

    “市場正是擔心在流動性持續收緊的情況下，以BT模式開展業務的相關公司將面臨較大的資金回籠壓力，相關個股才會持續走低”。一位券商分析師表示。數據顯示，截至昨日收盤，東方園林年內區間跌幅高達36%；*ST大地更為慘烈，股價從去年底到昨日的跌幅已超過六成；棕櫚園林同期也有約25%的下跌。

    對介入市政園林BT模式項目對公司資金面的影響，楊鏡良表示：“承接政府BT模式園林工程可以得到更高的毛利率，但資金面也將面臨壓力，如何能做到提高收益與保證穩定性的有機結合是這個行業的關鍵所在。

董秘：能保障資金鏈穩定

    楊鏡良告訴《每日經濟新聞》記者，政策面收緊的確會對業內公司產生影響，但這些影響主要體現在房地產開發企業上。“然而，我們公司主要著從事房地產景觀綠化項目，目前這一市場規模在800億元以上，公司目前只占1%左右的市場份額，發展空間很大。”

    近三年，棕櫚園林的營業收入有九成左右來自房地產景觀綠化業務。但是，今年棕櫚園林卻高調進入市政園林業務。從今年3月到5月，棕櫚園林分別與聊城經濟開發區管理委員會和聊城市人民政府簽署價值為2.04億元和17億元的市政園林建設合同。這兩項合同總價約為19億元，相當于公司2010年經審計營業收入的147.29%。

    對此，有投資者向《每日經濟新聞》表達了對于公司的擔憂：公司的資金鏈能支撐起如此巨大規模的建設項目嗎？

    面對這種質疑，楊鏡良表示，公司對BT項目都會進行大量的分析調研，使公司能作出準確的判斷；在合同方面會著重保障自身權益，降低風險。公司上半年在房地產景觀綠化業務簽訂了10多億的合同，這些工程項目多為工期短、合約金額小（1000萬左右）、回款快的項目。在市政園林業務方面，公司主要采取分段式施工、收款模式，并且多數工程在下半年進行，實際今年需墊付的資金大概在7億左右。公司現有貨幣資金8億多，銀行信貸額度9億，再加上一些工程完工的回款，應該可以保障資金鏈的穩定。同時，楊鏡良也表示，公司會規范風險控制，將BT模式項目的墊付資金控制在每年營業收入的30%左右，先以穩健為主。

    對于上述分階段、分區域進行項目施工，指每完成一個施工區域，聊城政府就應根據約定計價并支付該施工區域的工程款，支付比例為6:2:2，而行業普遍的支付比例為5:3:2。聊城政府還為棕櫚園林提供包括第三方擔保在內的擔保作為履約保證。由此，可以看出公司有較強的磋商談判能力。

    同時，某券商分析師也指出，棕櫚園林的接單對象有別于其他園林公司，在市政園林合作方的選擇上面比較嚴謹，以求對方有充足的實力支付合同款項。

如需轉載請與《每日經濟新聞》報社聯系。未經《每日經濟新聞》報社授權，嚴禁轉載或鏡像，違者必究。

聯系電話：021-60900099轉688

每經訂報電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316    廣州：020-89660257